經歷過牛熊，對此圖右特別深的體會....
時刻保持清醒
Tuesday, December 9, 2008
Thursday, November 20, 2008
銀行採新制避龐大虧損
新會計準則容許調整要追溯至7月1日；換言之，9月尾雷曼兄弟「爆煲」，從而引發的金融海嘯及資產價格下跌，為金融機構帶來的龐大虧損，可以避免完全浮現在第三季業績上。近日多間公布季度業績的歐洲銀行，包括德國最大銀行德意志、意大利最大銀行UniCredit及挪威的DnB NOR，便透過新會計準則，為公司第三季度帶來盈利。
資產重新分類產生兩影響
以德意志銀行為例，該行10月底公布第三季業績，便為市場帶來驚喜，季度錄得盈利4.35億歐羅（市場原先預計虧損），主因是該行採用歐盟新會計準則計算損益，不必把手持資產按市值入賬，在「粉飾」過後的賬目，令德意志銀行期內撇賬大幅減少41%或8.45億歐羅，至12億歐羅。若非新制度支持，相信德銀第三季仍錄得虧損。
中銀國際分析員袁琳認為，重新把資產分類，可能會產生二大影響：一是可防止手上資產投資價值，因隨市價調整已導致盈利較今年6月末進一步波動；二是若金融資產重新分類為「持有至到期」，有助加強銀行資本充足率，估計交易／公允價值證券／可供出售金融資產對股權比率最高的銀行，將成為會計準則調整下潛在受益者。
港銀行無改制迫切性
至於本港銀行方面，從附表所見，在投資證券結構，其中公允價值／交易／可供出售投資對股東權益比率較高的銀行股包括滙控（005）、渣打（2888）、恒生（011）及富邦銀行（636）。其中以滙控最高，比率高達五點六倍，上半年持有交易債券4549億美元，可供出售債券2542億美元，股票及其他投資是688億美元，而持有至到期的投資是110億美元。
不過，本港銀行相對歐美金融機構，財政狀況相對穩健，目前本港註冊銀行資本充足比率約14%，遠高於國際資本充足標準8%的最低要求。業界認為，採用新會計準則的迫切性，應遠不及歐美銀行或保險公司。當然，若歐美金融機構盈利波幅下降，未來風險轉趨正常，對手持大量外國金融機構股票或債券的本地銀行，長線肯定將有利益。
證券商里昂指出，若銀行轉用新會計準則，反而會把上半年累積按市值入賬的收益還原，可能會拖低今年下半年盈利表現。業界人士指出，在第三季金融資產價值大跌下，新例可讓金融機構稍作喘息。不過，由於各間銀行財務健康狀況有異，而個別銀行若認為把不良資產持有至到期，屆時損失可能更大，故未必每間銀行皆會採用新制度。
昨天「公司專訪」一欄中，中國自動化（569）至2008年8月14日已合共收購北京交大微聯76.7%的股權；並集團有關煉油化工項目的手頭定單應為6億元人民幣，現特此更正
Thursday, November 6, 2008
金融海嘯源於美國樓市, 之一
林后湘先生的新著《貫古今 測走勢》（暫名）即將出版，本書嘗試以投資邏輯分析、人類行為慣性，利用過去適用的已發生事例，調整箇中影響因素，預測往後經濟形勢的走向。本書希望令投資者更認識金融市場，提升他們的警覺性及分析力，並分享明年經濟預測的思路過程，減輕他們在參與金融市場活動時與對手相比的弱勢。
全書分為現在篇、過去篇、明日篇；採用較平白的敍述方式，確保讀者可以了解金融市場大事的來龍去脈。
當前的金融風暴早在2008年3月已顯現，美國證券行貝爾斯登被收購，從而發生美國政府入股房貸美及房利美兩家房地產按揭業務龍頭企業；同時，各歐美大銀行紛紛撥備撇賬及作資本融資，增發普通股、優先股及適量債券，以維持資金流動能力。在奧運前後，全世界目光轉注這次中國辦得異常成功的夏季奧運會，市場的反應才靜了下來。
踏入9月，這個傷口因為根本沒有任何治療，風暴還是延續，至格林斯平在國會聽證會中強調此可能是五十年甚而百年不遇的經濟金融危機，市場又再重新燃起火花，這個金融危機又從信貸危機再演變成為信心危機，人們因美國金融機構不斷出現財困，中小銀行陸續倒閉；而同時歐洲亦有金融機構出現財困，中型房產信貸公司亦相繼倒閉或被注資拯救。
九一一後靠樓市帶動
各地投資者對金融機構及金融股產生憂慮，出現擠兌潮及拋售金融股此一現象，出現等同一九二○年代經濟大恐慌般的信心崩潰狀態，惟現代金融產品繁多，投資槓桿將風險總額大大擴闊，令很多投資者承擔的風險超逾了其可負擔的範圍，加上資訊發達令消息傳播過速，人們失卻細心思考或引證的機會，使投資者往往未能充分考慮便作出反應，因此交易金額之龐大及市場波幅之反覆，非1920年代的金融市場可以相比。
筆者將以個人的市場閱歷及經驗，將此次金融危機的問題分層次地去剖析，看看究竟出了什麼問題，而且是哪幾個環節出問題。在認清楚問題如何產生、如何擴大，才可以再作針對性的思考，找出解救的方向。
至於作為被動的中小投資者，更為被動，因為實在沒能力參與拯救行動，也沒有能力去提出方案；只有在找到問題後，因應該問題的演變，各國政府有否行動，去盤算要多少時間才可獲得解決；或劃定整個風暴的變化里程碑，去決定情況演化至什麼階段時，應作出什麼行動或反應。
經細心分析下，此次金融危機主要原因應該是樓市，即房地產市場。過去六七年，美國經濟及世界經濟的購買力和動力都是憑藉着樓市的復甦，一步步將經濟推上去。尤其是美國經濟，在本世紀初發生「九一一」事故後，經濟動力已經疲弱，而美國出口是兩極化，主要靠高科技高增值產品及農產品。至於輕工業產品及重工產品已持續萎縮，只遺下航空製造業，其實飛機零配件有高比率已依賴入口。在這樣情況下，遇上恐怖襲擊及環境惡化兩種心理因素，再加上利息長時間低企，這些誘因令美國房地產經營者抓住商機，趁機將房地產市場一步步推高。
房地產利潤厚客戶廣
經營房地產順境時，優點很多——
單價大。物業買賣金額在商品市場中較大，變成很易造成龐大交易量，乘以可觀利潤率，經營者的利潤來源，故吸引到精明的商人參與，願意動腦筋去推動市場以謀暴利。
客戶廣。比較其他高單價商品及奢侈品，房地產市場客戶廣泛，數目很多，形成交易頻率及成交量遠超其他高單價商品。加上房屋在另一角度看也是必需品，市場的需求若撇開價格及消費能力的因素，其需求是永遠存在的，有要建立新家庭，有要換大屋的，有要搬遷的，也有要追求生活質素的。
市場層面大。房地產市場也分很多不同層面，如居住房、商場、酒店、商業樓、豪宅別墅、度假房等等，經營者可以有多樣化的不同產品推出市場謀利。
成效快。只要抓住時機，一個經營一至四年的房地產項目，可以由策劃至安排、建造至預售一段較短時間內，將龐大的交易通過預售鎖定利潤。以其回報計算跟一般商業項目比較，由產品發展至鋪展銷售渠道，再至市場推廣銷售至回收貸款等營運，物業買賣所需時間都較短，所以成效較快。
搞活樓市必需按揭
房地產營運商在營運中，確有比較明顯的優勢，其風險較可估計及控制；只要能獲取合適發展的土地，同時有較大的資本及獲得銀行金支持，便具備參與項目的條件。
在土地供應方面，美國房地產市場是比較容易的，其發展的項目，當然最好是優越的人口密集區地段，特別是城市中心區域，這些項目就算遇到突然的經濟困境，因貨源供需問題及有出租能力，將房產脫手倒不是問題，只是價格虧盈的考慮。可惜，這類項目比較少，要創造產品數量，只可靠近郊或新開發地區，才可有較大的房地產商品與數量供客戶選購。因此，美國房地產新增房屋多屬此類二三線地段，其價格防守能力較差。
在較低的利息水平下，投資及買賣房地產已具備基本操作條件。在價格方面，若能營造出房價節節上升、走勢看俏的趨勢，令人們覺得有升值潛力，價格的顧慮反可變為可供投機獲利的樂觀估計。那麼，美國房地產商餘下要解決的問題，就是購買力的問題。
房地產買賣交易量一定需要按揭，即通過以房地產抵押，獲得部分資金去購入，買房人士只需付首期現金，而按揭部分則用分期付款方式在十五至最長二十五年按月攤還。所以按揭成數比率及分期付款的利息，是客戶購買力的支柱。當按揭成數較高及利息偏低時，客戶購買能力較強，較易作出決定。房地產商便通過與銀行及金融機構合作，提供按揭及分期付款，以促成其房屋銷售量。
之一
全書分為現在篇、過去篇、明日篇；採用較平白的敍述方式，確保讀者可以了解金融市場大事的來龍去脈。
當前的金融風暴早在2008年3月已顯現，美國證券行貝爾斯登被收購，從而發生美國政府入股房貸美及房利美兩家房地產按揭業務龍頭企業；同時，各歐美大銀行紛紛撥備撇賬及作資本融資，增發普通股、優先股及適量債券，以維持資金流動能力。在奧運前後，全世界目光轉注這次中國辦得異常成功的夏季奧運會，市場的反應才靜了下來。
踏入9月，這個傷口因為根本沒有任何治療，風暴還是延續，至格林斯平在國會聽證會中強調此可能是五十年甚而百年不遇的經濟金融危機，市場又再重新燃起火花，這個金融危機又從信貸危機再演變成為信心危機，人們因美國金融機構不斷出現財困，中小銀行陸續倒閉；而同時歐洲亦有金融機構出現財困，中型房產信貸公司亦相繼倒閉或被注資拯救。
九一一後靠樓市帶動
各地投資者對金融機構及金融股產生憂慮，出現擠兌潮及拋售金融股此一現象，出現等同一九二○年代經濟大恐慌般的信心崩潰狀態，惟現代金融產品繁多，投資槓桿將風險總額大大擴闊，令很多投資者承擔的風險超逾了其可負擔的範圍，加上資訊發達令消息傳播過速，人們失卻細心思考或引證的機會，使投資者往往未能充分考慮便作出反應，因此交易金額之龐大及市場波幅之反覆，非1920年代的金融市場可以相比。
筆者將以個人的市場閱歷及經驗，將此次金融危機的問題分層次地去剖析，看看究竟出了什麼問題，而且是哪幾個環節出問題。在認清楚問題如何產生、如何擴大，才可以再作針對性的思考，找出解救的方向。
至於作為被動的中小投資者，更為被動，因為實在沒能力參與拯救行動，也沒有能力去提出方案；只有在找到問題後，因應該問題的演變，各國政府有否行動，去盤算要多少時間才可獲得解決；或劃定整個風暴的變化里程碑，去決定情況演化至什麼階段時，應作出什麼行動或反應。
經細心分析下，此次金融危機主要原因應該是樓市，即房地產市場。過去六七年，美國經濟及世界經濟的購買力和動力都是憑藉着樓市的復甦，一步步將經濟推上去。尤其是美國經濟，在本世紀初發生「九一一」事故後，經濟動力已經疲弱，而美國出口是兩極化，主要靠高科技高增值產品及農產品。至於輕工業產品及重工產品已持續萎縮，只遺下航空製造業，其實飛機零配件有高比率已依賴入口。在這樣情況下，遇上恐怖襲擊及環境惡化兩種心理因素，再加上利息長時間低企，這些誘因令美國房地產經營者抓住商機，趁機將房地產市場一步步推高。
房地產利潤厚客戶廣
經營房地產順境時，優點很多——
單價大。物業買賣金額在商品市場中較大，變成很易造成龐大交易量，乘以可觀利潤率，經營者的利潤來源，故吸引到精明的商人參與，願意動腦筋去推動市場以謀暴利。
客戶廣。比較其他高單價商品及奢侈品，房地產市場客戶廣泛，數目很多，形成交易頻率及成交量遠超其他高單價商品。加上房屋在另一角度看也是必需品，市場的需求若撇開價格及消費能力的因素，其需求是永遠存在的，有要建立新家庭，有要換大屋的，有要搬遷的，也有要追求生活質素的。
市場層面大。房地產市場也分很多不同層面，如居住房、商場、酒店、商業樓、豪宅別墅、度假房等等，經營者可以有多樣化的不同產品推出市場謀利。
成效快。只要抓住時機，一個經營一至四年的房地產項目，可以由策劃至安排、建造至預售一段較短時間內，將龐大的交易通過預售鎖定利潤。以其回報計算跟一般商業項目比較，由產品發展至鋪展銷售渠道，再至市場推廣銷售至回收貸款等營運，物業買賣所需時間都較短，所以成效較快。
搞活樓市必需按揭
房地產營運商在營運中，確有比較明顯的優勢，其風險較可估計及控制；只要能獲取合適發展的土地，同時有較大的資本及獲得銀行金支持，便具備參與項目的條件。
在土地供應方面，美國房地產市場是比較容易的，其發展的項目，當然最好是優越的人口密集區地段，特別是城市中心區域，這些項目就算遇到突然的經濟困境，因貨源供需問題及有出租能力，將房產脫手倒不是問題，只是價格虧盈的考慮。可惜，這類項目比較少，要創造產品數量，只可靠近郊或新開發地區，才可有較大的房地產商品與數量供客戶選購。因此，美國房地產新增房屋多屬此類二三線地段，其價格防守能力較差。
在較低的利息水平下，投資及買賣房地產已具備基本操作條件。在價格方面，若能營造出房價節節上升、走勢看俏的趨勢，令人們覺得有升值潛力，價格的顧慮反可變為可供投機獲利的樂觀估計。那麼，美國房地產商餘下要解決的問題，就是購買力的問題。
房地產買賣交易量一定需要按揭，即通過以房地產抵押，獲得部分資金去購入，買房人士只需付首期現金，而按揭部分則用分期付款方式在十五至最長二十五年按月攤還。所以按揭成數比率及分期付款的利息，是客戶購買力的支柱。當按揭成數較高及利息偏低時，客戶購買能力較強，較易作出決定。房地產商便通過與銀行及金融機構合作，提供按揭及分期付款，以促成其房屋銷售量。
之一
投資銀行進軍房地產按揭業務, 之二
1997年亞洲金融風暴發生後，全球經濟回落至牛皮局面，只有中國及印度起了急劇的轉好變化，這是特殊情況，當作別論。在過去十年，世界利率，特別是美元利率停留在低迷時期，這段時間，格林斯平有意行美元低利率政策，以使美國經濟衰退可以軟着陸。但在百業牛皮狀態下，美國商人便抓着機會，利用房地產市場增加銷量來刺激市道，從中圖利。
那時，美國房地產商人若要成功將物業大量銷出，必需利用以下環境因素，令買房者被吸引，並有條件去作出買房的決定。
美國政府主動盤活房產市場
提供較大的按揭額以促銷——按揭額數量不但要發放在新建房屋上，而且在舊樓亦即二手房屋的按揭額亦需要補充。例如一戶人家要買新房，除新置業者外，還要將舊房先售出，才有首期資金應付新置房屋的借貸按揭。因此，房地產市場的盤活，要靠金融機構在新房市場及二手房產市場同時提供足夠的按揭量。換句話說，房地產市場復甦及房價上升，必定需要金融信貸機構充分支持，不斷投入資金去推動及撑托。
現代人更要依賴按揭──現代美國人的生活模式，是儲蓄率偏低再加上過去幾年較平穩的經濟發展，除從事金融業或高科技行業的部分人士外，大多數美國人收入較緊絀，令原來不多的積蓄更大大減低。再加上「九一一」事件後，美國人有若干追求即時享樂的心態，生活上花費稍為放縱，這又將儲蓄率拉得更低，很多更是通過信用卡透支應付開銷，所以他們買房更要依賴按揭。
過去多個經濟危機的教訓是，房地產按揭過大，通常經濟體系就容易動搖。尤其是銀行的倒閉，多是因為固定信貸資產過大，使銀行失去現金流能力，亦即周轉不靈，產生財困。那時，一遇到擠提或流動資金被吸乾，變成不能動彈，那就逃不過被注資收購或破產倒閉的厄運。
也就是歷史回憶及多次教訓，各國政府及金融監管當局為了金融體系的穩定及安全，均在銀行法例或監管條例上有限制及要求，把金融機構的長期信貸資產（主要是房地產按揭限制在一定額度內，與其資本總額及資產總額分別鎖定在一定比例限額以內。當然，還有流動資金比率的限制。在上世紀七十及八十年代，有很多歐洲銀行因過去管理層在房地產信貸業務上受過很大的損失，他們在信貸評審中對房地產按揭深懷戒心。在那個時代，很多銀行是不經營房地產按揭業務的。
也許是這個原故，地方政府為了盤活中小型房貸市場，另立法例，容許一些Building Society或房貸儲蓄合作社存在，在規範及監管上較為嚴密，營運也需要有若干限制，以提供普羅民眾一個融資購房途徑。因這種經營房貸業務的金融機構隨時因樓市大波動而引發危機，政府要把它們分散及限制其規模，以便可以在出問題時較易收購或處理。
拓衍生工具增加財源
房地產按揭業務基本上是以短期資金應付長期的固定抵押資金，而這些長期固定抵押資產雖然在理論上在斷供時，可以在二手市場沽出圖利，但實際上，當樓市出現波動時，房地產市場同時會失去承托力，這樣抵押品不但難以沽出，賬面上也會不斷減值，勢必拖累經營房地產抵押業務的金融機構無法在短期貨幣市場貸入資金。在這樣轉不動又不斷減值下，企業很易就因為償還不了原來的短期信貸而破產清盤，除非他們能自有百分百的長期資金去支持按揭資產，這在部分保險業基金可能做到，但它們也有保單贖回、退保不供或資產減值等，令它們面對長期資金來源不足的問題，美國國際保險集團（AIG）也就是因長期資產的撇賬，而損害其流動能力而陷入財困。
另一方面，投資銀行及傳統商業銀行為增加非利息收入，大力發展股市指數及外滙滙率掛鈎的衍生投資工具，後來更發展為與股票價格掛鈎或沽空外滙滙率掛鈎的衍生投資工具。不幸地，這群為增加財源而拚命的華爾街精英，為了增加交易收入，在本世紀初進軍房地產按揭業務，發展按揭證券化的業務。
八十年代有幾位大地產商與大銀行金融集團也曾考慮進軍房地產按揭市場，那時筆者適逢其會，也曾積極參與策劃及研討，以下把情況公開，供各讀者參考。
事緣在八十年代初，香港經濟稍為好轉，中國改革開放尚在摸索，香港工業開始慢慢北移，本地某大華資房地產商希望盤活香港商業樓宇及住宅市場，但銀行體系因銀監處對房地產按揭量有嚴密管制，市場缺乏動力。當年各大地產商只有利用本身資金對一手樓宇作首按促銷，而再通過這些首按資產向銀行融資，繞過銀行監理條例的方式，但規模始終不能過大。
按揭資產證券化利弊
筆者曾與香港當時最大及最活躍的兩家銀行附屬投資銀行探討將房地產按揭資產證券化的可能；當時筆者適巧游說另一華資大地產商為在市場吸收長期資金，以長期票據形式展開連串發行計劃，吸納部分游資。故此，該大華資地產商亦希望能創造出一種衍生產品或以證券化方式，將其原有的地產商承按有按資產換回現金，以支持其房地產銷售時所需要的一手按揭。那時在密鑼緊鼓下，籌備程序不難，但最後在決策上卻遇到阻滯。當時，遇到兩個顧慮，就是政府的態度與當時財經前輩們的「傳統商人」觀念，致使其後來終於沒有再推展下去。
那時是英國政府管治時期，他們吸收了六十年代的銀行風潮及過去香港地產市場波動的預測，認為萬一流動能力有問題，按揭證券價值便會有風波。而樓市變化很易觸動流動能力不足，那時誰來出面支持應付？
而財經界主要高層的「傳統商人觀念」也不支持此種業務，因為如果將房地產按揭業務證券化出售予公眾投資者，有數位先輩認為不符合公眾及投資利益，而且風險極大，不符合他們「傳統商人營商概念」，那就是某字號的產品必屬公平互利，而風險則可以在控制範圍之內，萬一有事，可以負責，否則寧可不賺。
且細看房地產按揭資產證券化的利弊。
──對房地產而言利益最大
因為按揭額的擴大，令他們銷房業務不受到信貸金額的限制。而且因買房者較易獲得按揭，無形中亦促成房地產交易量的增加。
──對投資銀行及證券地產中介商而言多一財源
市場多了一種金融產品，而且數額龐大，且樓市上落，交易也必頻繁，他們只以交易量大小來收取佣金或專業費用，實多一收入的財源。
──對政府監管者而言多一負擔
有遠見的政府及監管機構，通常對這種隨時會產生麻煩風波的產品都不會鼓勵。試想一個以短期資金去支撑長期借貸的業務，本身就有其不平衡，因為長期的房地產按揭資產本質仍有價格風險；當其樓市價格大幅向下波動時，證券價值也隨其波動，必又埋下股市中一個不定期的波動因素，隨而會擾亂市場的穩定性。
──對買入按揭證券的投資者而言最不利
買入按揭證券，主要是賺取信貸息差，是利息收入。若有客戶斷供，也只是在將抵押資產拍賣後，取回本金利息成本。但當樓市欠佳時，則要面對股價下跌及因財困而引起破產清盤的風險。至於樓市上升，房地產價格增加，是與信貸提供者及證券持有人無關。就是因為只有其害而沒有附加利益，投資者實在是最不利者。
之二
那時，美國房地產商人若要成功將物業大量銷出，必需利用以下環境因素，令買房者被吸引，並有條件去作出買房的決定。
美國政府主動盤活房產市場
提供較大的按揭額以促銷——按揭額數量不但要發放在新建房屋上，而且在舊樓亦即二手房屋的按揭額亦需要補充。例如一戶人家要買新房，除新置業者外，還要將舊房先售出，才有首期資金應付新置房屋的借貸按揭。因此，房地產市場的盤活，要靠金融機構在新房市場及二手房產市場同時提供足夠的按揭量。換句話說，房地產市場復甦及房價上升，必定需要金融信貸機構充分支持，不斷投入資金去推動及撑托。
現代人更要依賴按揭──現代美國人的生活模式，是儲蓄率偏低再加上過去幾年較平穩的經濟發展，除從事金融業或高科技行業的部分人士外，大多數美國人收入較緊絀，令原來不多的積蓄更大大減低。再加上「九一一」事件後，美國人有若干追求即時享樂的心態，生活上花費稍為放縱，這又將儲蓄率拉得更低，很多更是通過信用卡透支應付開銷，所以他們買房更要依賴按揭。
過去多個經濟危機的教訓是，房地產按揭過大，通常經濟體系就容易動搖。尤其是銀行的倒閉，多是因為固定信貸資產過大，使銀行失去現金流能力，亦即周轉不靈，產生財困。那時，一遇到擠提或流動資金被吸乾，變成不能動彈，那就逃不過被注資收購或破產倒閉的厄運。
也就是歷史回憶及多次教訓，各國政府及金融監管當局為了金融體系的穩定及安全，均在銀行法例或監管條例上有限制及要求，把金融機構的長期信貸資產（主要是房地產按揭限制在一定額度內，與其資本總額及資產總額分別鎖定在一定比例限額以內。當然，還有流動資金比率的限制。在上世紀七十及八十年代，有很多歐洲銀行因過去管理層在房地產信貸業務上受過很大的損失，他們在信貸評審中對房地產按揭深懷戒心。在那個時代，很多銀行是不經營房地產按揭業務的。
也許是這個原故，地方政府為了盤活中小型房貸市場，另立法例，容許一些Building Society或房貸儲蓄合作社存在，在規範及監管上較為嚴密，營運也需要有若干限制，以提供普羅民眾一個融資購房途徑。因這種經營房貸業務的金融機構隨時因樓市大波動而引發危機，政府要把它們分散及限制其規模，以便可以在出問題時較易收購或處理。
拓衍生工具增加財源
房地產按揭業務基本上是以短期資金應付長期的固定抵押資金，而這些長期固定抵押資產雖然在理論上在斷供時，可以在二手市場沽出圖利，但實際上，當樓市出現波動時，房地產市場同時會失去承托力，這樣抵押品不但難以沽出，賬面上也會不斷減值，勢必拖累經營房地產抵押業務的金融機構無法在短期貨幣市場貸入資金。在這樣轉不動又不斷減值下，企業很易就因為償還不了原來的短期信貸而破產清盤，除非他們能自有百分百的長期資金去支持按揭資產，這在部分保險業基金可能做到，但它們也有保單贖回、退保不供或資產減值等，令它們面對長期資金來源不足的問題，美國國際保險集團（AIG）也就是因長期資產的撇賬，而損害其流動能力而陷入財困。
另一方面，投資銀行及傳統商業銀行為增加非利息收入，大力發展股市指數及外滙滙率掛鈎的衍生投資工具，後來更發展為與股票價格掛鈎或沽空外滙滙率掛鈎的衍生投資工具。不幸地，這群為增加財源而拚命的華爾街精英，為了增加交易收入，在本世紀初進軍房地產按揭業務，發展按揭證券化的業務。
八十年代有幾位大地產商與大銀行金融集團也曾考慮進軍房地產按揭市場，那時筆者適逢其會，也曾積極參與策劃及研討，以下把情況公開，供各讀者參考。
事緣在八十年代初，香港經濟稍為好轉，中國改革開放尚在摸索，香港工業開始慢慢北移，本地某大華資房地產商希望盤活香港商業樓宇及住宅市場，但銀行體系因銀監處對房地產按揭量有嚴密管制，市場缺乏動力。當年各大地產商只有利用本身資金對一手樓宇作首按促銷，而再通過這些首按資產向銀行融資，繞過銀行監理條例的方式，但規模始終不能過大。
按揭資產證券化利弊
筆者曾與香港當時最大及最活躍的兩家銀行附屬投資銀行探討將房地產按揭資產證券化的可能；當時筆者適巧游說另一華資大地產商為在市場吸收長期資金，以長期票據形式展開連串發行計劃，吸納部分游資。故此，該大華資地產商亦希望能創造出一種衍生產品或以證券化方式，將其原有的地產商承按有按資產換回現金，以支持其房地產銷售時所需要的一手按揭。那時在密鑼緊鼓下，籌備程序不難，但最後在決策上卻遇到阻滯。當時，遇到兩個顧慮，就是政府的態度與當時財經前輩們的「傳統商人」觀念，致使其後來終於沒有再推展下去。
那時是英國政府管治時期，他們吸收了六十年代的銀行風潮及過去香港地產市場波動的預測，認為萬一流動能力有問題，按揭證券價值便會有風波。而樓市變化很易觸動流動能力不足，那時誰來出面支持應付？
而財經界主要高層的「傳統商人觀念」也不支持此種業務，因為如果將房地產按揭業務證券化出售予公眾投資者，有數位先輩認為不符合公眾及投資利益，而且風險極大，不符合他們「傳統商人營商概念」，那就是某字號的產品必屬公平互利，而風險則可以在控制範圍之內，萬一有事，可以負責，否則寧可不賺。
且細看房地產按揭資產證券化的利弊。
──對房地產而言利益最大
因為按揭額的擴大，令他們銷房業務不受到信貸金額的限制。而且因買房者較易獲得按揭，無形中亦促成房地產交易量的增加。
──對投資銀行及證券地產中介商而言多一財源
市場多了一種金融產品，而且數額龐大，且樓市上落，交易也必頻繁，他們只以交易量大小來收取佣金或專業費用，實多一收入的財源。
──對政府監管者而言多一負擔
有遠見的政府及監管機構，通常對這種隨時會產生麻煩風波的產品都不會鼓勵。試想一個以短期資金去支撑長期借貸的業務，本身就有其不平衡，因為長期的房地產按揭資產本質仍有價格風險；當其樓市價格大幅向下波動時，證券價值也隨其波動，必又埋下股市中一個不定期的波動因素，隨而會擾亂市場的穩定性。
──對買入按揭證券的投資者而言最不利
買入按揭證券，主要是賺取信貸息差，是利息收入。若有客戶斷供，也只是在將抵押資產拍賣後，取回本金利息成本。但當樓市欠佳時，則要面對股價下跌及因財困而引起破產清盤的風險。至於樓市上升，房地產價格增加，是與信貸提供者及證券持有人無關。就是因為只有其害而沒有附加利益，投資者實在是最不利者。
之二
投資銀行如何把按揭資產再包裝, 之三
投資銀行如何把按揭資產再包裝
林后湘
在84年新加坡房地產市場也起風潮，很多中心區的大商場、酒店、商業用樓房滯銷，那時，新加坡政府也考慮按揭資產證券化或基金化的可行性，後經本港某大投資銀行及美國著名房地產機構投資者研究後，也被暫時否定。
美國投資銀行界為維持高收入及充分利用其網絡資源，抓着一種新產品時，便會大力推銷。想當年，因經濟牛皮，利息低迷、投資銀行開始時只為銀行同業間服務，因要增加收入而收購其他銀行的房地產按揭業務而介入此種活動。後來，因為此類活動及交易量仍受制於銀行監管及資產限制條例，於是轉而推銷以房地產按揭業務為主的證券。
在那個年代，房貸美及房利美等房產信貸企業大規模擴張，有了股本資金，又大力經營房地產按揭業務。近幾年世界各地游資充斥，很多投資銀行及金融機構見獵心喜，紛紛建立短期貨幣基金，吸納游資，在市場中又轉借給這些房地產信貸企業。後來，投資銀行又紛紛拋出掉期利率等衍生金融工具，以賺取較大息差，接着又推出保本投資基金，惟保本者不是靠什麼傳統的保守資產，而是靠所持有的二按資產，以一些著名的投資銀行作為擔保人而進行。
凡此種種，令華爾街的金融界多了一個財源，更重要者，是令房地產增加了上升動力，帶動內需消費市場，帶動了美國股市，給予華爾街一個更大的操作平台去謀利。
監管漏洞導致「病毒」擴散
美國投資銀行為什麼能夠這樣大力發展相關二按資產業務，又不受美國銀行監管當局的關注呢？這又是一個灰色地帶問題。各國政府過去受過分固定資產借貸引發不同銀行倒閉或信貸危機，所以對銀行營運的監管，都會訂下嚴格的資產負債比例，流動資金比例及借貸予固定資產的限額。
惟是對投資銀行而言，其管制條例則沒有這麼健全及嚴格，因為投資銀行通常是以服務收入為主，本身沒有太多的資產，而且不直接收受存款，通常只通過貨幣基金形式去處理顧客的短期資金出路。因為其不是以直接收受存款及沒有太大信貸資產，所以一向監管條例較為寬鬆。
美國的情形也一樣，對投資銀行的監管是不完全及不全面的，這一個灰色地帶容許美國各大投資銀行有很大自由度，包括進入按揭資產信貸行業及其相關金融產品業務時，亦因監管力度問題，甚至美國銀行監管當局對基本的報表或資料回饋也沒有嚴格要求，到了愈做愈大，發生問題時，最高當局才恍然大悟。
也許就是這個原因，美國當局在今年最後處理問題時，在有意無意間鼓勵由傳統商業銀行對各大投資銀行作個別的收購，可能目的就是將投資銀行全面納回銀行監管系統，亦即經營者要全面遵守銀行監管條例。這解釋了為什麼餘下不倒的投資銀行亦獲發傳統銀行牌照，這是美國政府及監管當局亡羊補牢的手法。
信貸資產差劣的產品卻能過分擴張，其實有賴美國銀行監管當局的不察及疏忽，所以，他們亦希望以極低調手法去將此問題突然消失，希望避免世界各地的關注及追索責任。
按揭資產再包裝吸引散戶
總而言之，美國此次樓市二按資產過分擴張而引發美國金融危機，而美國的金融病毒——二按不良資金又因投資銀行繞過銀行監管系統將其滲透至世界各地，禍及其他國際金融機構及投資者，又是無可爭議的事實。
當然，在市場中亦有清醒敢言的參與者。早在2002年前後，已有分析員指出金融機構過度投資資產抵押產品，也有指出房貸企業兩巨頭房貸美及房利美沒有足夠財力應付風暴等等。可惜華爾街各精兵為了保持這個年賺巨薪厚佣的平台，已看不到中長期的危機，更看不到信貸質素的下降。
相反地，他們在推廣這些相關房貸抵押品為基礎的衍生金融工具時，在原來擴大的信貸加上槓桿，將原來風險以倍數擴大；除幫助按揭額度的增量外，同時亦將投資者的風險以倍數加大，雷曼兄弟也就是當中的積極參與者。
正如前文所述，投資按揭抵押產品時，投資者的利益與風險事實上是不符的，加上槓桿，不利者更不利，中介者則更得利，情況可想而知。
不過，畢竟投資衍生金融工具的投資者，尚應是有知識的投資者，能夠涉足這種複雜的專業產品，自身應有充分的理解及研究，清楚箇中風險及利益，比較選擇後才作出買賣決定。相關掛牌市場亦應有監管機構予以批核及監管，必須符合有關掛牌的條款及資料披露；因此，投資者選擇此產品時，理論上應有充足資料給他們作出決定。
及至去年中，以抵押資產為基礎的投資工具數量已不斷膨脹，很多投資銀行亦已持有至一定額度；為盤活這些資產，有些投資銀行間接以所持有房貸企業股權或擁有權益的房產抵押資產，再通過包裝變為貨幣投資組合或保本收息投資組合等，間接將抵押房產按揭資產權益轉嫁予投資者，權益中當然包括其利息收益及其資本風險。
市場發展此一步，很多人仍未估計到會有更惡劣的結果，因為短期資金投資組合或直接投資組合等仍以大額投資者為主，所參與者為有較富有人士，或是有相當經驗的專業投資者。
銀行用各種方法保護自己
界定專業投資者與一般投資者的分野，通常透過一些條件。譬如，當年香港政府當局在銀行監管條例下，容許除銀行收受存款外，為適應市場需要，倡建一些接受存款公司，但接受存款公司不能接受活期及儲蓄存款，一定要固定存款期限，及接受如超過五十萬港元的大額存款。
較大及較專業客戶應有相應判斷能力，去照顧自身的風險。條例的精神，是監管當局事先已顧全了市場所有可能的情況，避免無經驗的中小戶捲入他們難以承擔的風險。
為什麼筆者提出這些例子，因為與容許迷你債券禍及一眾中小戶投資者有關。話說以上條文的設置，是港英時代的產品；發展至近年，特區政府主張「自由不干預」，當局也許預期中小戶投資者應該比前更理解投資市場的遊戲規則及風險。
在這麼多新穎的衍生金融工具及繁雜的投資基金或組合，甚至有號稱保本功能者，凡此種種，眼花撩亂，以筆者數十年投資專業經歷，也要仔細看、仔細推敲才可得到較清晰的風險狀況，遑論那些既沒有太多時間又沒有足夠知識的普羅中小投資者？
一眾投資銀行就是為了保障他們方方面面的權益，通常會設計了認可文件，要求所有客戶簽署聲明，表示自己清楚明白投資產品內容及風險，試圖解除一切中介投資銀行追償權責的法律權力。
投資銀行或銀行投資部的銷售人員，在開立戶口及進行每次交易時，定會依據銀行設計的程序，要求客戶在確認交易，並同時聲明理解內容及風險，以符合市場監管條例，又同時免除中介者責任及聲明不合作任何相應的追究權利。
由簽上正確簽名的一刻起，基本上的責任及風險已完全轉嫁，由投資者單方面負責，除非產品本身將來有些不實的情況，而事先並沒有披露者，投資者才有追查索償的權力。
至於投資數額方面，其實很多國際債券通常有特別規定，以避免中小戶的參與；有些債券最低額為十萬美元，或二十五萬美元。通常較大宗者是最低五十萬美元或一百萬美元。如此較大一手價值，變相也是一種界定的方法。市場監管當局在審評債券或投資組合的發行時，也是利用最低限額的方式，不接受中小投資者。
惟是，年內有些投資銀行卻用轉接方式，將較大額的債券或股份重新組合包裝，吸納中小戶資金，以擴大他們的銷售範圍及交易額。此等方式，層出不窮，以例子可見一斑。最新一種方式是以投資組合方式，吸納中小戶資金，然後通過基金注入不同已擁有的資產，投資及房屋按揭抵押資產。如此，這種投資者便間接地投進部分或大部分房屋抵押資產，由於管理基金者有相當權力買賣投資，即是開始時基金沒有擁有，並不代表以後不可以擁有，這樣中小戶投資者便與房屋按揭抵押資產沾了上關係。
之三
林后湘
在84年新加坡房地產市場也起風潮，很多中心區的大商場、酒店、商業用樓房滯銷，那時，新加坡政府也考慮按揭資產證券化或基金化的可行性，後經本港某大投資銀行及美國著名房地產機構投資者研究後，也被暫時否定。
美國投資銀行界為維持高收入及充分利用其網絡資源，抓着一種新產品時，便會大力推銷。想當年，因經濟牛皮，利息低迷、投資銀行開始時只為銀行同業間服務，因要增加收入而收購其他銀行的房地產按揭業務而介入此種活動。後來，因為此類活動及交易量仍受制於銀行監管及資產限制條例，於是轉而推銷以房地產按揭業務為主的證券。
在那個年代，房貸美及房利美等房產信貸企業大規模擴張，有了股本資金，又大力經營房地產按揭業務。近幾年世界各地游資充斥，很多投資銀行及金融機構見獵心喜，紛紛建立短期貨幣基金，吸納游資，在市場中又轉借給這些房地產信貸企業。後來，投資銀行又紛紛拋出掉期利率等衍生金融工具，以賺取較大息差，接着又推出保本投資基金，惟保本者不是靠什麼傳統的保守資產，而是靠所持有的二按資產，以一些著名的投資銀行作為擔保人而進行。
凡此種種，令華爾街的金融界多了一個財源，更重要者，是令房地產增加了上升動力，帶動內需消費市場，帶動了美國股市，給予華爾街一個更大的操作平台去謀利。
監管漏洞導致「病毒」擴散
美國投資銀行為什麼能夠這樣大力發展相關二按資產業務，又不受美國銀行監管當局的關注呢？這又是一個灰色地帶問題。各國政府過去受過分固定資產借貸引發不同銀行倒閉或信貸危機，所以對銀行營運的監管，都會訂下嚴格的資產負債比例，流動資金比例及借貸予固定資產的限額。
惟是對投資銀行而言，其管制條例則沒有這麼健全及嚴格，因為投資銀行通常是以服務收入為主，本身沒有太多的資產，而且不直接收受存款，通常只通過貨幣基金形式去處理顧客的短期資金出路。因為其不是以直接收受存款及沒有太大信貸資產，所以一向監管條例較為寬鬆。
美國的情形也一樣，對投資銀行的監管是不完全及不全面的，這一個灰色地帶容許美國各大投資銀行有很大自由度，包括進入按揭資產信貸行業及其相關金融產品業務時，亦因監管力度問題，甚至美國銀行監管當局對基本的報表或資料回饋也沒有嚴格要求，到了愈做愈大，發生問題時，最高當局才恍然大悟。
也許就是這個原因，美國當局在今年最後處理問題時，在有意無意間鼓勵由傳統商業銀行對各大投資銀行作個別的收購，可能目的就是將投資銀行全面納回銀行監管系統，亦即經營者要全面遵守銀行監管條例。這解釋了為什麼餘下不倒的投資銀行亦獲發傳統銀行牌照，這是美國政府及監管當局亡羊補牢的手法。
信貸資產差劣的產品卻能過分擴張，其實有賴美國銀行監管當局的不察及疏忽，所以，他們亦希望以極低調手法去將此問題突然消失，希望避免世界各地的關注及追索責任。
按揭資產再包裝吸引散戶
總而言之，美國此次樓市二按資產過分擴張而引發美國金融危機，而美國的金融病毒——二按不良資金又因投資銀行繞過銀行監管系統將其滲透至世界各地，禍及其他國際金融機構及投資者，又是無可爭議的事實。
當然，在市場中亦有清醒敢言的參與者。早在2002年前後，已有分析員指出金融機構過度投資資產抵押產品，也有指出房貸企業兩巨頭房貸美及房利美沒有足夠財力應付風暴等等。可惜華爾街各精兵為了保持這個年賺巨薪厚佣的平台，已看不到中長期的危機，更看不到信貸質素的下降。
相反地，他們在推廣這些相關房貸抵押品為基礎的衍生金融工具時，在原來擴大的信貸加上槓桿，將原來風險以倍數擴大；除幫助按揭額度的增量外，同時亦將投資者的風險以倍數加大，雷曼兄弟也就是當中的積極參與者。
正如前文所述，投資按揭抵押產品時，投資者的利益與風險事實上是不符的，加上槓桿，不利者更不利，中介者則更得利，情況可想而知。
不過，畢竟投資衍生金融工具的投資者，尚應是有知識的投資者，能夠涉足這種複雜的專業產品，自身應有充分的理解及研究，清楚箇中風險及利益，比較選擇後才作出買賣決定。相關掛牌市場亦應有監管機構予以批核及監管，必須符合有關掛牌的條款及資料披露；因此，投資者選擇此產品時，理論上應有充足資料給他們作出決定。
及至去年中，以抵押資產為基礎的投資工具數量已不斷膨脹，很多投資銀行亦已持有至一定額度；為盤活這些資產，有些投資銀行間接以所持有房貸企業股權或擁有權益的房產抵押資產，再通過包裝變為貨幣投資組合或保本收息投資組合等，間接將抵押房產按揭資產權益轉嫁予投資者，權益中當然包括其利息收益及其資本風險。
市場發展此一步，很多人仍未估計到會有更惡劣的結果，因為短期資金投資組合或直接投資組合等仍以大額投資者為主，所參與者為有較富有人士，或是有相當經驗的專業投資者。
銀行用各種方法保護自己
界定專業投資者與一般投資者的分野，通常透過一些條件。譬如，當年香港政府當局在銀行監管條例下，容許除銀行收受存款外，為適應市場需要，倡建一些接受存款公司，但接受存款公司不能接受活期及儲蓄存款，一定要固定存款期限，及接受如超過五十萬港元的大額存款。
較大及較專業客戶應有相應判斷能力，去照顧自身的風險。條例的精神，是監管當局事先已顧全了市場所有可能的情況，避免無經驗的中小戶捲入他們難以承擔的風險。
為什麼筆者提出這些例子，因為與容許迷你債券禍及一眾中小戶投資者有關。話說以上條文的設置，是港英時代的產品；發展至近年，特區政府主張「自由不干預」，當局也許預期中小戶投資者應該比前更理解投資市場的遊戲規則及風險。
在這麼多新穎的衍生金融工具及繁雜的投資基金或組合，甚至有號稱保本功能者，凡此種種，眼花撩亂，以筆者數十年投資專業經歷，也要仔細看、仔細推敲才可得到較清晰的風險狀況，遑論那些既沒有太多時間又沒有足夠知識的普羅中小投資者？
一眾投資銀行就是為了保障他們方方面面的權益，通常會設計了認可文件，要求所有客戶簽署聲明，表示自己清楚明白投資產品內容及風險，試圖解除一切中介投資銀行追償權責的法律權力。
投資銀行或銀行投資部的銷售人員，在開立戶口及進行每次交易時，定會依據銀行設計的程序，要求客戶在確認交易，並同時聲明理解內容及風險，以符合市場監管條例，又同時免除中介者責任及聲明不合作任何相應的追究權利。
由簽上正確簽名的一刻起，基本上的責任及風險已完全轉嫁，由投資者單方面負責，除非產品本身將來有些不實的情況，而事先並沒有披露者，投資者才有追查索償的權力。
至於投資數額方面，其實很多國際債券通常有特別規定，以避免中小戶的參與；有些債券最低額為十萬美元，或二十五萬美元。通常較大宗者是最低五十萬美元或一百萬美元。如此較大一手價值，變相也是一種界定的方法。市場監管當局在審評債券或投資組合的發行時，也是利用最低限額的方式，不接受中小投資者。
惟是，年內有些投資銀行卻用轉接方式，將較大額的債券或股份重新組合包裝，吸納中小戶資金，以擴大他們的銷售範圍及交易額。此等方式，層出不窮，以例子可見一斑。最新一種方式是以投資組合方式，吸納中小戶資金，然後通過基金注入不同已擁有的資產，投資及房屋按揭抵押資產。如此，這種投資者便間接地投進部分或大部分房屋抵押資產，由於管理基金者有相當權力買賣投資，即是開始時基金沒有擁有，並不代表以後不可以擁有，這樣中小戶投資者便與房屋按揭抵押資產沾了上關係。
之三
Wednesday, October 29, 2008
为什么我总是在不该卖出的时候卖出股票？
投资大师巴鲁克说过：股票市场下跌，原本不是灾难，灾难就在于股票价格巨幅下跌后，我们在最不该卖出股票的时候卖出了股票。
投资者问：为什么我总是在不该卖出的时候卖出股票？
我们知道人们在认识事物的时候，存在一种“时滞”的现象，也就是从一个信息发生到人们真正采取行动会存在一个时间差。
“时滞”具体包括两部分：“认识时滞”和“决策时滞”。
一个信息发生了，人们不是马上清楚的，需要一个时间差才能够了解，这就是“认识时滞”。比如2005年中期股票市场下跌到了998点，然后展开了一轮波澜壮阔的大行情，今天没有人时候怀疑过，但是当时行情的初期，人们一直讨论的则是反弹高度的问题，甚至直到行情发展到了2245点，才被真正定性为行情。
人们终于认识到了信息的发生，采取行动之前还要经历另外一个时间差，就是“决策时滞”。市场到了2245点以上了，人们开始清楚了行情，但是还需要时间犹豫不决：是否真的要进场？行情已经涨了这么多了，别人已经赚了这么多了！要进场究竟应该买什么呢？
直到4000点附近，多数投资者才完成了，“认识时滞”和“决策时滞”。真正进了场，但是这时候的进场时机已经成为了“宽门。”随后5.30如约而至。随后的过程中，无论是时机还是投资品种，“时滞”
一直让我们与财富擦肩而过。
不管怎样，在5000以上，因为身边不断翻新的财富神化终于让几乎所有国人都行动了起来，“宽门”再次发挥作用。
当5000以上，尤其6000以上买入股票的投资人还抱着一夜暴富的梦想的时候，市场已经进入了熊市，还是因为“认识时滞”和“决策时滞”他们将会再次与时机擦肩而过。直到2000以下，绝大多数投资者终于决定了行动。然后，感慨地说：一辈子再也不炒股票了！
如果能够预见未来，他们将来一定还会问自己另外一个问题：为什么我总是在不该卖出的时候卖出股票？
“时滞”让我们在不该买入的时候买入，同样也让我们在不该卖出的时候卖出！
大多数投资者根本没有能力避免“时滞”的魔咒，于是财富分配的结果出现了“二八现象”。
投资的宽门和窄门！人云亦云死亡宽门！
成功的路上一定充斥了“孤独”。成功也许就是耐得孤独的褒奖！
不管今天风雨多大，天一定会亮的，关键是天亮的时候您还在吗？
投资者问：为什么我总是在不该卖出的时候卖出股票？
我们知道人们在认识事物的时候，存在一种“时滞”的现象，也就是从一个信息发生到人们真正采取行动会存在一个时间差。
“时滞”具体包括两部分：“认识时滞”和“决策时滞”。
一个信息发生了，人们不是马上清楚的，需要一个时间差才能够了解，这就是“认识时滞”。比如2005年中期股票市场下跌到了998点，然后展开了一轮波澜壮阔的大行情，今天没有人时候怀疑过，但是当时行情的初期，人们一直讨论的则是反弹高度的问题，甚至直到行情发展到了2245点，才被真正定性为行情。
人们终于认识到了信息的发生，采取行动之前还要经历另外一个时间差，就是“决策时滞”。市场到了2245点以上了，人们开始清楚了行情，但是还需要时间犹豫不决：是否真的要进场？行情已经涨了这么多了，别人已经赚了这么多了！要进场究竟应该买什么呢？
直到4000点附近，多数投资者才完成了，“认识时滞”和“决策时滞”。真正进了场，但是这时候的进场时机已经成为了“宽门。”随后5.30如约而至。随后的过程中，无论是时机还是投资品种，“时滞”
一直让我们与财富擦肩而过。
不管怎样，在5000以上，因为身边不断翻新的财富神化终于让几乎所有国人都行动了起来，“宽门”再次发挥作用。
当5000以上，尤其6000以上买入股票的投资人还抱着一夜暴富的梦想的时候，市场已经进入了熊市，还是因为“认识时滞”和“决策时滞”他们将会再次与时机擦肩而过。直到2000以下，绝大多数投资者终于决定了行动。然后，感慨地说：一辈子再也不炒股票了！
如果能够预见未来，他们将来一定还会问自己另外一个问题：为什么我总是在不该卖出的时候卖出股票？
“时滞”让我们在不该买入的时候买入，同样也让我们在不该卖出的时候卖出！
大多数投资者根本没有能力避免“时滞”的魔咒，于是财富分配的结果出现了“二八现象”。
投资的宽门和窄门！人云亦云死亡宽门！
成功的路上一定充斥了“孤独”。成功也许就是耐得孤独的褒奖！
不管今天风雨多大，天一定会亮的，关键是天亮的时候您还在吗？
Tuesday, October 28, 2008
分紅險、萬能險、投連險
要了解2628同2318的特性,其中一個重點是壽險產品性質:
分紅險：一個保障加儲蓄的組合客戶在購買分紅險後，可獲得一份保險保障和一份保單固定收益。客戶還可以每年享受保險公司專業理財帶來的一筆可變的年度紅利，紅利的多少有賴於公司的經營表現。如果在投保後的短時間內退保，會有較大損失，它鼓勵客戶將保費長期放在公司。這些設計，有效防止客戶因為一時的資金緊張，或一念之差改變了初衷， 使客戶獲得一個長期的保障。分紅險保險因每年才公佈一次分紅，對外部投資環境的反應具有一定的滯後性，同時可以通過較長一段時間，使投資收益平穩。正因為分紅險保險保費長期放在保險公司，保險公司就可以靈活地進行資產負債匹配，將這筆資金投資於一些投資週期長但投資收益高的項目，也可以抓住更多的市場投資機會，提高資金的使用效率。客戶投保後，就獲得了一份保單固定收益，還能享受保險公司專業理財帶來的好處，而投資風險由公司承擔。從長期來看，客戶獲得的是穩定的較高收益，能夠實現客戶利益最大化。
萬能險、投連險 : 偏重於投資理財功能，類似於基金加保障的組合投保者繳納的保費分成投資和保障兩部分，大部分進入客戶的投資賬戶而小部分用於購買保險保障。通常萬能險、投連險只提供身故保障，一些投連險產品的保障功能甚至不足1%。萬能險交費靈活，保額也可以靈活變化，保險公司每月要向保單持有人公佈一個結算利率。賬戶的投資收益由客戶和公司共用，同時風險也由客戶與公司共同承擔。投連險投資賬戶管理更像基金，通常一個投連險產 品下都設有幾類不同的投資賬戶，不同賬戶投資策略也不相同，客戶可以根據自己的風險偏好以及理財需求選擇包括基金、債券、股票等不同的投資品種。投資風險 完全由保單持有人承擔，同時保單持有人也完全享有投資賬戶下產生的投資收益。保險公司在其中充當投資理財專家的角色，收取一定的資產管理費用。由於保險產 品的系統管理複雜程度以及管理成本都要高於基金產品，因此通常保險公司初期收取的管理費會高於購買基金的費用。
投連險產品對外部投資環境反應最靈敏，萬能保險次之，當資本市場出現波動的情況下，投連險萬能產品可能會直接受到影響。
客戶投保萬能、投連險後，如果結算利率沒有達到預期(在資本市場振蕩的背景下，階段性出現這種情況可能性很大)，或是個人的一些原因，如選擇不再交費甚至退保，短期內看似乎 損失較小，客戶在享受自由的同時，犧牲了保險為消費者提供的長期養老及責任保障。
萬能、投連險保費收入的不確定性和短期性，結算利率的透明性的特 點，使保險公司在利用這些資金進行投資時，有時不得不選擇放棄提高收益的機會，有時會進行高風險的投資，客戶的長遠利益難以最大化。在資本市場出現大的振 蕩時，更是如此。
分紅險：一個保障加儲蓄的組合客戶在購買分紅險後，可獲得一份保險保障和一份保單固定收益。客戶還可以每年享受保險公司專業理財帶來的一筆可變的年度紅利，紅利的多少有賴於公司的經營表現。如果在投保後的短時間內退保，會有較大損失，它鼓勵客戶將保費長期放在公司。這些設計，有效防止客戶因為一時的資金緊張，或一念之差改變了初衷， 使客戶獲得一個長期的保障。分紅險保險因每年才公佈一次分紅，對外部投資環境的反應具有一定的滯後性，同時可以通過較長一段時間，使投資收益平穩。正因為分紅險保險保費長期放在保險公司，保險公司就可以靈活地進行資產負債匹配，將這筆資金投資於一些投資週期長但投資收益高的項目，也可以抓住更多的市場投資機會，提高資金的使用效率。客戶投保後，就獲得了一份保單固定收益，還能享受保險公司專業理財帶來的好處，而投資風險由公司承擔。從長期來看，客戶獲得的是穩定的較高收益，能夠實現客戶利益最大化。
萬能險、投連險 : 偏重於投資理財功能，類似於基金加保障的組合投保者繳納的保費分成投資和保障兩部分，大部分進入客戶的投資賬戶而小部分用於購買保險保障。通常萬能險、投連險只提供身故保障，一些投連險產品的保障功能甚至不足1%。萬能險交費靈活，保額也可以靈活變化，保險公司每月要向保單持有人公佈一個結算利率。賬戶的投資收益由客戶和公司共用，同時風險也由客戶與公司共同承擔。投連險投資賬戶管理更像基金，通常一個投連險產 品下都設有幾類不同的投資賬戶，不同賬戶投資策略也不相同，客戶可以根據自己的風險偏好以及理財需求選擇包括基金、債券、股票等不同的投資品種。投資風險 完全由保單持有人承擔，同時保單持有人也完全享有投資賬戶下產生的投資收益。保險公司在其中充當投資理財專家的角色，收取一定的資產管理費用。由於保險產 品的系統管理複雜程度以及管理成本都要高於基金產品，因此通常保險公司初期收取的管理費會高於購買基金的費用。
投連險產品對外部投資環境反應最靈敏，萬能保險次之，當資本市場出現波動的情況下，投連險萬能產品可能會直接受到影響。
客戶投保萬能、投連險後，如果結算利率沒有達到預期(在資本市場振蕩的背景下，階段性出現這種情況可能性很大)，或是個人的一些原因，如選擇不再交費甚至退保，短期內看似乎 損失較小，客戶在享受自由的同時，犧牲了保險為消費者提供的長期養老及責任保障。
萬能、投連險保費收入的不確定性和短期性，結算利率的透明性的特 點，使保險公司在利用這些資金進行投資時，有時不得不選擇放棄提高收益的機會，有時會進行高風險的投資，客戶的長遠利益難以最大化。在資本市場出現大的振 蕩時，更是如此。
投 資 學 堂
投 資 學 堂 ：
大 戶 掟 貨 專 揀 重 磅 股 近 日 在 歐 美 的 財 經 傳 媒 如 《 Wall Street Journal 》 、 《 Forbes 》 等 ， 皆 會 看 到 Deleverage 這 一 名 詞 ， 日 前 《 蘋 果 》 財 經 亦 以 「 反 槓 桿 化 」 來 繙 譯 此 名 詞 ， 到 底 甚 麼 是 Deleverage ？ 美 國 的 經 濟 專 家 們 講 解 的 例 子 頗 簡 單 易 明 ， 首 先 假 設 A 公 司 有 200 元 資 本 或 股 東 資 本 （ Shareholders' equity or equity ） ， A 公 司 欲 投 資 一 項 值 1000 元 的 項 目 （ 或 資 產 ） ， 於 是 它 便 借 貸 800 元 ， 再 加 上 本 身 的 200 元 資 本 ， 來 完 成 這 項 投 資 。 在 收 購 完 成 後 ， 雖 然 A 公 司 有 1000 元 資 產 ， 但 當 中 只 有 200 元 是 本 身 的 資 本 ， 故 相 對 其 1000 元 資 產 ， 其 槓 桿 比 率 便 為 5 倍 （ 即 1000 ÷ 200=5 ） 。 隨 近 日 全 球 經 濟 大 海 嘯 ， 資 產 價 值 下 跌 ， 假 設 A 公 司 所 投 資 的 項 目 ， 其 價 值 由 1000 元 下 跌 至 900 元 。 由 於 早 前 借 入 800 元 ， 不 論 資 產 價 值 升 跌 ， A 公 司 仍 是 欠 800 元 。 故 此 ， 在 賬 目 上 ， 此 100 元 資 產 的 下 跌 便 從 股 東 資 金 中 扣 除 ， 因 此 股 東 資 本 便 由 200 元 降 至 100 元 。 嚴 重 的 問 題 便 來 了 ， 900 元 資 產 ， 100 元 資 本 ， 這 樣 其 槓 桿 比 率 便 由 原 先 的 5 倍 升 至 9 倍 ， 即 900 ÷ 100=9 。 鑑 於 槓 桿 比 率 飆 升 ， A 公 司 便 決 定 將 其 槓 桿 比 率 由 9 倍 降 返 5 倍 ， 這 行 動 便 是 「 反 槓 桿 化 」 。 方 法 頗 為 簡 單 ， 只 要 將 900 元 資 產 減 至 500 元 ， 即 沽 售 400 元 資 產 ， 並 將 之 償 還 債 項 ， 這 樣 其 槓 桿 比 率 便 降 至 5 倍 ， 即 500 ÷ 100 。 反 槓 桿 行 動 償 債 務 大 家 切 勿 輕 看 這 「 反 槓 桿 行 動 」 ， 因 為 從 900 元 資 產 減 持 400 元 ， 相 等 於 將 資 產 的 44% 沽 售 ， 對 不 少 資 產 龐 大 的 對 基 金 ， 其 拋 售 資 產 來 反 槓 桿 的 數 量 是 相 當 驚 人 ！ 尤 其 是 早 年 不 少 巨 型 對 基 金 ， 其 槓 桿 比 率 並 非 5 倍 咁 小 兒 科 ， 而 是 20 、 30 倍 ， 甚 至 更 高 ， 故 他 們 的 反 槓 桿 化 是 更 厲 害 。 不 少 美 國 的 投 資 專 家 如 Bill Gross 皆 估 計 ， 隨 對 基 金 、 投 資 公 司 等 完 成 Deleverage 行 動 後 ， 美 國 股 市 甚 至 全 球 股 市 皆 會 出 現 大 反 彈 。 上 周 不 少 財 經 傳 媒 皆 講 到 ： 「 Why are the best fundamental stocks doing the worst ？ 」 主 因 是 這 些 優 質 股 股 價 仍 值 錢 ， 更 重 要 是 ， 可 取 回 較 大 量 資 金 來 降 低 槓 桿 比 率 。 正 如 上 周 控 （ 005 ） 仍 有 100 元 一 股 ， 中 行 （ 3988 ） 股 價 則 只 有 2 元 多 ， 一 股 控 大 約 相 等 於 40 、 50 股 中 行 ， 假 如 大 戶 要 即 時 套 現 取 回 較 大 量 的 資 金 ， 肯 定 掟 大 笨 象 啦 。 正 如 上 周 五 ， 控 成 交 達 60 億 元 ， 試 問 要 掟 幾 多 中 行 才 有 60 億 元 ？ 補 充 一 句 ， 近 日 不 少 歐 美 重 磅 股 ， 也 出 現 如 控 急 跌 的 情 況 。 故 此 ， 近 日 對 基 金 是 主 力 拋 售 早 前 唔 想 掟 的 重 磅 優 質 股 。 沽 貨 拿 錢 走 的 時 候 ， 是 考 慮 可 取 回 多 少 錢 ， 而 不 是 看 優 質 與 否 ， 而 PE 、 P/B 等 肯 定 唔 會 理 。 正 如 昨 日 本 欄 所 講 ： 「 黎 明 前 的 黑 暗 最 難 捱 」 ， 昨 日 港 股 繼 續 勁 跌 ， 相 信 在 期 指 結 算 前 ， 大 戶 不 會 手 軟 ， 而 筆 者 靜 候 跌 破 10000 點 才 動 手 。
大 戶 掟 貨 專 揀 重 磅 股 近 日 在 歐 美 的 財 經 傳 媒 如 《 Wall Street Journal 》 、 《 Forbes 》 等 ， 皆 會 看 到 Deleverage 這 一 名 詞 ， 日 前 《 蘋 果 》 財 經 亦 以 「 反 槓 桿 化 」 來 繙 譯 此 名 詞 ， 到 底 甚 麼 是 Deleverage ？ 美 國 的 經 濟 專 家 們 講 解 的 例 子 頗 簡 單 易 明 ， 首 先 假 設 A 公 司 有 200 元 資 本 或 股 東 資 本 （ Shareholders' equity or equity ） ， A 公 司 欲 投 資 一 項 值 1000 元 的 項 目 （ 或 資 產 ） ， 於 是 它 便 借 貸 800 元 ， 再 加 上 本 身 的 200 元 資 本 ， 來 完 成 這 項 投 資 。 在 收 購 完 成 後 ， 雖 然 A 公 司 有 1000 元 資 產 ， 但 當 中 只 有 200 元 是 本 身 的 資 本 ， 故 相 對 其 1000 元 資 產 ， 其 槓 桿 比 率 便 為 5 倍 （ 即 1000 ÷ 200=5 ） 。 隨 近 日 全 球 經 濟 大 海 嘯 ， 資 產 價 值 下 跌 ， 假 設 A 公 司 所 投 資 的 項 目 ， 其 價 值 由 1000 元 下 跌 至 900 元 。 由 於 早 前 借 入 800 元 ， 不 論 資 產 價 值 升 跌 ， A 公 司 仍 是 欠 800 元 。 故 此 ， 在 賬 目 上 ， 此 100 元 資 產 的 下 跌 便 從 股 東 資 金 中 扣 除 ， 因 此 股 東 資 本 便 由 200 元 降 至 100 元 。 嚴 重 的 問 題 便 來 了 ， 900 元 資 產 ， 100 元 資 本 ， 這 樣 其 槓 桿 比 率 便 由 原 先 的 5 倍 升 至 9 倍 ， 即 900 ÷ 100=9 。 鑑 於 槓 桿 比 率 飆 升 ， A 公 司 便 決 定 將 其 槓 桿 比 率 由 9 倍 降 返 5 倍 ， 這 行 動 便 是 「 反 槓 桿 化 」 。 方 法 頗 為 簡 單 ， 只 要 將 900 元 資 產 減 至 500 元 ， 即 沽 售 400 元 資 產 ， 並 將 之 償 還 債 項 ， 這 樣 其 槓 桿 比 率 便 降 至 5 倍 ， 即 500 ÷ 100 。 反 槓 桿 行 動 償 債 務 大 家 切 勿 輕 看 這 「 反 槓 桿 行 動 」 ， 因 為 從 900 元 資 產 減 持 400 元 ， 相 等 於 將 資 產 的 44% 沽 售 ， 對 不 少 資 產 龐 大 的 對 基 金 ， 其 拋 售 資 產 來 反 槓 桿 的 數 量 是 相 當 驚 人 ！ 尤 其 是 早 年 不 少 巨 型 對 基 金 ， 其 槓 桿 比 率 並 非 5 倍 咁 小 兒 科 ， 而 是 20 、 30 倍 ， 甚 至 更 高 ， 故 他 們 的 反 槓 桿 化 是 更 厲 害 。 不 少 美 國 的 投 資 專 家 如 Bill Gross 皆 估 計 ， 隨 對 基 金 、 投 資 公 司 等 完 成 Deleverage 行 動 後 ， 美 國 股 市 甚 至 全 球 股 市 皆 會 出 現 大 反 彈 。 上 周 不 少 財 經 傳 媒 皆 講 到 ： 「 Why are the best fundamental stocks doing the worst ？ 」 主 因 是 這 些 優 質 股 股 價 仍 值 錢 ， 更 重 要 是 ， 可 取 回 較 大 量 資 金 來 降 低 槓 桿 比 率 。 正 如 上 周 控 （ 005 ） 仍 有 100 元 一 股 ， 中 行 （ 3988 ） 股 價 則 只 有 2 元 多 ， 一 股 控 大 約 相 等 於 40 、 50 股 中 行 ， 假 如 大 戶 要 即 時 套 現 取 回 較 大 量 的 資 金 ， 肯 定 掟 大 笨 象 啦 。 正 如 上 周 五 ， 控 成 交 達 60 億 元 ， 試 問 要 掟 幾 多 中 行 才 有 60 億 元 ？ 補 充 一 句 ， 近 日 不 少 歐 美 重 磅 股 ， 也 出 現 如 控 急 跌 的 情 況 。 故 此 ， 近 日 對 基 金 是 主 力 拋 售 早 前 唔 想 掟 的 重 磅 優 質 股 。 沽 貨 拿 錢 走 的 時 候 ， 是 考 慮 可 取 回 多 少 錢 ， 而 不 是 看 優 質 與 否 ， 而 PE 、 P/B 等 肯 定 唔 會 理 。 正 如 昨 日 本 欄 所 講 ： 「 黎 明 前 的 黑 暗 最 難 捱 」 ， 昨 日 港 股 繼 續 勁 跌 ， 相 信 在 期 指 結 算 前 ， 大 戶 不 會 手 軟 ， 而 筆 者 靜 候 跌 破 10000 點 才 動 手 。
保險股資金乏出路 投資回報難升
保險股資金乏出路 投資回報難升
投資組 方遂蘭 、彭麗君
今年年底開始，A股市場開始急轉直下。在過去的十一個月裏，A股暴跌逾70%，20萬億元市值灰飛煙滅，直接導致保險業加速下跌，幾乎成為受傷的行業。前三個季度，內地的保費未受到經濟放緩影響而保持增長，但資本市場大幅波動，保險公司投資回報卻面對風險，策略未敢放鬆，離虧損似乎一步之隔。太保投資收益虧損在A股上市的太平洋保險日前公布第三季度報告，前三季度淨利潤較上半年減少16.43億元（人民幣．下同），主要是因為計提了21.62億元的資產減值準備，前三季度每股收益為-0.21元。分析員認為，投資收益的下滑及賠付支出的大幅增加，是太保今年前三季度盈利下降的主要原因。僅僅在第三季度，該公司投資收益虧損15.07億元；而前三季度投資收益則為148.18億元，下滑了31.4%。另一方面，太保賠付支出金額也大幅增加，1至9月賠付支出金額為251.16億元，增長了98%，賠付支出較多的原因可能是上半年自然災害較多，令太保旗下的財險公司賠付增加所致。短期難走出去作為中國第三大保險集團，太保率先進入虧損行列，實在令人擔心。早前平保（2318）也公布，將在第三季度財務報告中，對富通股票投資進行減值準備，把在9月30日淨資產中體現約157億元的市價變動損失，轉入利潤表中反映。受此影響，平保按照國際財務報告準則測算的前三個季度淨利潤預計保持盈利，但按照中國會計準則測算則預計將出現虧損。平保對富通股票的總投資成本為238.74億元，分析相信平保將繼續作出減值撥備。資料顯示，截至9月底止，內地保險業未持有次級債及「兩房」債等問題債券和衍生產品，也未持有QDII產品，除了平保投資富通錄得巨虧外，內地保險所受的直接牽連程度並不深；國壽（2628）對VISA的IPO投資還略有微利，但很明顯經歷了平保的先例之後，目前走出去並非一個能夠輕易下的決定。中國保監會主席吳定富表示，當前保險市場在總體上保持安全穩健運行，內地保險業所受的影響相對較小，但必須重點警惕國際金融保險的風險跨境傳遞。言下之意，保險資金出外炒作的可能性很低。目前保險股面對的狀況是保費收入續增，但投資收益機會不多，令盈利前景不明朗。(哩個觀點都有師兄提出過，記得以前買宏利時，宏利都有做一點房貸 (約10%)，另外股權型佔15%，依家希望國壽可以投資一點基建項目) 內地保監會公布，今年1月1日至9月30日期間全國實現保費收入7939.6億元，按年增長49%，保險公司總資產達到3.2萬億元。國壽首九個月的未經審核累計原保險保費收入約為2486億元，上升57%；平保首九個月保費收入維持增長30％，至992億元。內地保費保持增長，保險公司投資策略下半年明顯收緊，保險巨額資金苦無出路。國壽、平保及太保都曾向外宣布，下半年將增加對固定收益產品的投資力度。中期報告顯示，平保竟持有19.4%左右現金，定期存款也佔整體投資的11.1%；國壽債權型投資佔投資資產的比例由52.13%增加至58.57%，定期存款佔投資資產的比例由19.83%增加至20.97%，反映縱然資金充裕，面對複雜的市況，保險股也不敢貿然入市。國壽依然穩健隨着內地跟隨全球步入減息周期，存款收入必然大幅減少，A股向下趨勢仍未扭轉，投資A股風險依然極高，甚至有機會帶來虧損。目前連走出去亦碰壁，未來盈利前景難以樂觀。花旗認為，在如此波動的市況下，保險公司的資本及資產負債表的穩定性至關重要，分析員對保險公司進行壓力測試，測試各保險公司在市場進一步回落20%之後，公司的財務狀況。分析結果顯示，國壽的償付能力超過250%及其穩健的資產負債，有能力在經濟回落的周期依然具有相當的恢復能力。里昂指出，A股回落至2000點，平保及國壽的償付能力回落至200%，但是由於內地法規監管較嚴格，因此二間公司沒有投資於複雜的結構性產品。報告指出，除了部分損失將由投保人承受之外，估計在平保及國壽目前的資產配置，A股下跌1000點，平保的內涵價值將下跌13%，而國壽則下跌10%。分析員還提到，在A股不景氣的情況下，較保守的分紅險較其他的險種受到歡迎，國壽在這一險種市場佔有率較大，其分紅回報率為4%至6%。
投資組 方遂蘭 、彭麗君
今年年底開始，A股市場開始急轉直下。在過去的十一個月裏，A股暴跌逾70%，20萬億元市值灰飛煙滅，直接導致保險業加速下跌，幾乎成為受傷的行業。前三個季度，內地的保費未受到經濟放緩影響而保持增長，但資本市場大幅波動，保險公司投資回報卻面對風險，策略未敢放鬆，離虧損似乎一步之隔。太保投資收益虧損在A股上市的太平洋保險日前公布第三季度報告，前三季度淨利潤較上半年減少16.43億元（人民幣．下同），主要是因為計提了21.62億元的資產減值準備，前三季度每股收益為-0.21元。分析員認為，投資收益的下滑及賠付支出的大幅增加，是太保今年前三季度盈利下降的主要原因。僅僅在第三季度，該公司投資收益虧損15.07億元；而前三季度投資收益則為148.18億元，下滑了31.4%。另一方面，太保賠付支出金額也大幅增加，1至9月賠付支出金額為251.16億元，增長了98%，賠付支出較多的原因可能是上半年自然災害較多，令太保旗下的財險公司賠付增加所致。短期難走出去作為中國第三大保險集團，太保率先進入虧損行列，實在令人擔心。早前平保（2318）也公布，將在第三季度財務報告中，對富通股票投資進行減值準備，把在9月30日淨資產中體現約157億元的市價變動損失，轉入利潤表中反映。受此影響，平保按照國際財務報告準則測算的前三個季度淨利潤預計保持盈利，但按照中國會計準則測算則預計將出現虧損。平保對富通股票的總投資成本為238.74億元，分析相信平保將繼續作出減值撥備。資料顯示，截至9月底止，內地保險業未持有次級債及「兩房」債等問題債券和衍生產品，也未持有QDII產品，除了平保投資富通錄得巨虧外，內地保險所受的直接牽連程度並不深；國壽（2628）對VISA的IPO投資還略有微利，但很明顯經歷了平保的先例之後，目前走出去並非一個能夠輕易下的決定。中國保監會主席吳定富表示，當前保險市場在總體上保持安全穩健運行，內地保險業所受的影響相對較小，但必須重點警惕國際金融保險的風險跨境傳遞。言下之意，保險資金出外炒作的可能性很低。目前保險股面對的狀況是保費收入續增，但投資收益機會不多，令盈利前景不明朗。(哩個觀點都有師兄提出過，記得以前買宏利時，宏利都有做一點房貸 (約10%)，另外股權型佔15%，依家希望國壽可以投資一點基建項目) 內地保監會公布，今年1月1日至9月30日期間全國實現保費收入7939.6億元，按年增長49%，保險公司總資產達到3.2萬億元。國壽首九個月的未經審核累計原保險保費收入約為2486億元，上升57%；平保首九個月保費收入維持增長30％，至992億元。內地保費保持增長，保險公司投資策略下半年明顯收緊，保險巨額資金苦無出路。國壽、平保及太保都曾向外宣布，下半年將增加對固定收益產品的投資力度。中期報告顯示，平保竟持有19.4%左右現金，定期存款也佔整體投資的11.1%；國壽債權型投資佔投資資產的比例由52.13%增加至58.57%，定期存款佔投資資產的比例由19.83%增加至20.97%，反映縱然資金充裕，面對複雜的市況，保險股也不敢貿然入市。國壽依然穩健隨着內地跟隨全球步入減息周期，存款收入必然大幅減少，A股向下趨勢仍未扭轉，投資A股風險依然極高，甚至有機會帶來虧損。目前連走出去亦碰壁，未來盈利前景難以樂觀。花旗認為，在如此波動的市況下，保險公司的資本及資產負債表的穩定性至關重要，分析員對保險公司進行壓力測試，測試各保險公司在市場進一步回落20%之後，公司的財務狀況。分析結果顯示，國壽的償付能力超過250%及其穩健的資產負債，有能力在經濟回落的周期依然具有相當的恢復能力。里昂指出，A股回落至2000點，平保及國壽的償付能力回落至200%，但是由於內地法規監管較嚴格，因此二間公司沒有投資於複雜的結構性產品。報告指出，除了部分損失將由投保人承受之外，估計在平保及國壽目前的資產配置，A股下跌1000點，平保的內涵價值將下跌13%，而國壽則下跌10%。分析員還提到，在A股不景氣的情況下，較保守的分紅險較其他的險種受到歡迎，國壽在這一險種市場佔有率較大，其分紅回報率為4%至6%。
Sunday, October 26, 2008
全球金融海啸最后赢家很可能是美国!
| 央行官员王自力:全球金融海啸最后赢家很可能是美国! | |
| 2008年10月25日 10:39第一财经日报 美国是这样的一个国度,其金融实力远远超过它的生产能力,其GDP占全球的比重为35%,而美国资本市场市值占全球资本市场的54%。美元占全球外汇储备的72%,占全球贸易结算的58%。显然当今世界,还没有任何一个国家能撼动其霸主地位。 当前,美国正在爆发的这场金融危机,与1929年的崩盘在本质上没有什么不同,无非是信用被无节制地甚至可以说是恶意地放大,信用危机导致金融危机,进一 步是信心崩溃,市场会走到一个非常不理性的程度。但必须注意,21世纪的世界与过往不同,很难避开军事、科技仅仅因经济原因而直接促成一个帝国的快速崩 溃。 相信这次美国依然会走出危机,因为这是一个特别善于在危机中发财的国家,正如一战和二战的爆发,快速导致了美国的强大。其中发财的一个秘诀是:华尔街虚拟 资本泡沫破裂,实物资产留在了美国。这次也一样,美国会是最后的赢家。要知道资本的根本属性是逐利,这是其他国家在考虑应对本次危机时,不能忘记的一个根 本出发点。 危机发生到今天,有两个细节应引起大家的注意:一是美国政府在国会通过了救市方案后,迟迟没有实际和快速地使用救市方案批准的国债额度,而是任由股票、期 货价格大幅波动和下跌。从催促国会通过救市方案的急迫性与救市方案通过后行动的迟缓性之间有个时间差,这个时间差的结果是有效带动了全球资本和商品市场的 百年动荡,和全球主要国家先于美元流动性扩张的巨幅扩张(如英国6970亿美元、德国5000亿欧元、法国3600亿欧元、奥地利850亿欧元、韩国 2400亿美元的金融救助计划等),如此倒过来可以为美元扩张制造有效的战略空间,使美元在保持强势或弱势之间做到游刃有余。实际上,我们从来就不认为美 国金融体系缺少流动性,金融机构之间和金融机构与实体经济之间的互不信任,可以理解为危机期间对风险的防范或恶意的故意行为。而美国政府的救市,只不过是 想制造美元流动性即将扩大的预期罢了。 二是五大投行全军覆没、道指一周就跌了约22%,道琼斯指数建立112年来,无论从下跌的相对数还是下跌的绝对值都是前所未有的。在如此恶劣的市场环境 下,居然还解除放空禁令,导致10月9日股指进一步断崖式大跌。1929年解救大股灾危机时,是科立芝(Calvin Coolidge)执政,首先开始的就是针对集合基金卖空交易大规模进行调查。这种情况下还允许卖空,这只能说明美国依然还在以老大的姿态极力想维系原有 的美元秩序,试图在世界各主要国家完成流动性扩张和全球股市及商品市场暴跌后,再选择反其道而行之的策略。 事实上,美国正是按这种策略一步步实施的。目前已成功地完成了第一步,即在国会救市法案通过后,并不像法案通过前急不可耐那样,去快速实施法案授予的国债 发行权以救助美国金融机构,而只是制造美元流动性将扩大的预期。预期导致各国为了保护各自的国际贸易利益就必须跟随扩大流动性,结果是在美国法案延缓执行 的行动中,刺激欧洲、日本、韩国、俄罗斯等国针对美元流动性扩张预期而提前实施其流动性对冲政策。 因此,客观上美国在不作任何努力和宏观经济状况改变甚至恶化的条件下,使美元币值得以获得升值的数量基础,暂时维持了美元的国际信用和强势地位。同时它带 来商品市场投机资金的出逃,而为美国经济获得了恢复经济发展所需要的低通货膨胀环境。商业机构和金融机构在股票和商品市场暴跌的条件下,也没有再出现比之 前更加激烈的破产和合并,相对于惊恐万分的欧洲,美国资产和国债反而显得比欧元资产要稳定可靠。 采用一个即将执行而尚未实施的法案预期,通过国际间的宏观货币政策相对差,从而不费一枪一弹就已达到了美国救市中的暂时稳定市场的目的。这充分体现了美国 政府宏观经济操控手法的娴熟和老到。而世界各国尤其是欧洲、日本、英国、瑞士的过激和超前反应反而将美国金融危机国际化,使美国获得了对欧洲、英国、日 本、韩国等国家的相对比较优势。 美元的近期强势打击了石油价格,提升了美元价值,相对优势使它初步恢复了美元的信用地位。尽管代价是美国出口会受到一定制约,但是,综合比较利益看还是值 得的,它为美国的后续政策和行动提供了良好的基础。只要美元继续维持强势就可能让美国政府向国际社会发债融资来进一步救市,而一旦发债成功,美元的强势地 位则很可能出现逆转,无论商品期货还是股市、美元汇率、利率政策等都会客观上出现一定幅度的逆转,国际金融市场仍然无法稳定。但是,在这种大幅下跌和向上 恢复上涨之间,美国政府已经能足够成功地将7000亿美元救市国债向国际社会发售,从而获得恢复美国金融经济秩序所需要的流动性。至于到石油价格和股市出 现上涨、美元汇率下跌和通胀因素再度提升时,美国已经有了足够的流动性进行新的应对行动。 截至目前,从各国的表现看,亚洲国家尤其是中国政府的应对还是理智的。美国如何实现发行的新国债得到国际社会的认可而获得认购,是未来几个月美国政府第二 步策略成败的关键。这一策略的落脚点在于向国际社会发债,发不出去怎么办？发出去后又如何行动？或许这应是我们进一步密切跟踪美国金融危机发展的标志性事 件。 (本文作者为中国人民银行研究生部部务委员会副主席) | |
Saturday, October 25, 2008
中信銀行 (998) 數據 （轉貼）
| 中信銀行 (998) | ||||
| 綜合收益表 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | |
| 淨利息收益 | 11,256 | 14,914 | 26,170 | 18,228 |
| 費用收益淨額 | 605 | 1,475 | 2,080 | 1,381 |
| 交易收益淨額 | -77 | -757 | -834 | 483 |
| 貸款減值及其他信貸風險準備 | -1,162 | -1,826 | -2,988 | -1,422 |
| 除稅前利潤 | 5,610 | 7,562 | 13,172 | 11,203 |
| 淨利潤 | 3,223 | 5,099 | 8,322 | 8,429 |
| 每股盈利 | 0.09 | 0 | 0.23 | 0.22 |
| 每股股息 | 0 | 0.053 | 0.053 | 0 |
| 綜合資產負債表 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | |
| 同業貸款 | 59,973 | 123,369 | 123,369 | 148,195 |
| 客戶貸款 | 527,142 | 575,208 | 575,208 | 633,812 |
| 資產總值 | 868,431 | 1,011,186 | 1,011,186 | 1,117,170 |
| 同業存放 | 99,529 | 97,248 | 97,248 | 136,703 |
| 客戶存放 | 666,424 | 787,211 | 787,211 | 849,464 |
| 負債總額 | 789,573 | 927,095 | 927,095 | 1,027,012 |
| 股東權益總額 | 78,853 | 84,086 | 84,086 | 90,153 |
| 總股數 | 39,033 | 39,033 | 39,033 | 39,033 |
| 每股資產淨值 | 2.32 | 2.15 | 2.15 | 2.31 |
| 業績比率 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| % | % | % | % | |
| 平均股東權益總額回報 (ROE) | 11.66 | 14.37 | 14.37 | 19.35 |
| 除稅後平均資產總值回報 (ROA) | 0.82 | 0.97 | 0.97 | 1.58 |
| 除稅後平均風險加權資產回報 (RORA) | - | - | - | - |
| 成本效益比率 | 35.61 | 34.92 | 34.92 | 31.46 |
| 存貸比率 | 79.1 | 73.1 | 73.1 | 72.24 |
| 淨利息收益率 | 2.96 | 3.12 | 3.12 | 3.42 |
| 實質稅率 | 42.55 | 42.55 | 42.55 | 24.76 |
| 貸款減值準備對客戶貸款總額比率 | 1.56 | 1.62 | 1.62 | 1.68 |
| 貸款減值準備對不良貸款比率 | 85.19 | 110.01 | 110.01 | 115.41 |
| 第一級資本比率 (%) | 13.78 | 13.14 | 13.14 | 12.34 |
| 總資本比率 (%) | 15.99 | 15.27 | 15.27 | 14.28 |
| 佔營業收益總額之百分比 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| % | % | % | % | |
| 淨利息收益 | 94.52 | 92.95 | 93.61 | 89.53 |
| 非利息收益 | 4.43 | 4.49 | 4.46 | 9.15 |
| 費用收益淨額 | 5.08 | 9.19 | 7.44 | 6.78 |
| 交易收益淨額 | -0.65 | -4.7 | -2.98 | 2.37 |
建設銀行 (0939) 數據 （轉貼）
| 建設銀行 (0939) | ||||
| 綜合收益表 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | |
| 淨利息收益 | 89,213 | 103,562 | 192,775 | 111,080 |
| 費用收益淨額 | 12,660 | 18,653 | 31,313 | 20,168 |
| 交易收益淨額 | 247 | 950 | 1,197 | 1,292 |
| 貸款減值及其他信貸風險準備 | -11,969 | -15,626 | -27,595 | -13,906 |
| 除稅前利潤 | 50,542 | 50,274 | 100,816 | 75,655 |
| 淨利潤 | 34,255 | 34,887 | 69,142 | 58,692 |
| 每股盈利 | 0.15 | 0.15 | 0.3 | 0.25 |
| 每股股息 | 0.14 | 0.065 | 0.205 | 0 |
| 綜合資產負債表 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | |
| 同業貸款 | 93,803 | 125,201 | 125,201 | 166,816 |
| 客戶貸款 | 3,034,621 | 3,272,157 | 3,272,157 | 3,414,782 |
| 資產總值 | 5,824,793 | 6,598,117 | 6,598,117 | 6,869,238 |
| 同業存放 | 423,459 | 606,061 | 606,061 | 724,758 |
| 客戶存放 | 4,875,773 | 5,329,507 | 5,329,507 | 5,501,072 |
| 負債總額 | 5,491,763 | 6,175,896 | 6,175,896 | 6,432,884 |
| 股東權益總額 | 325,738 | 422,281 | 422,281 | 455,398 |
| 總股數 | 224,689 | 233,689 | 233,689 | 233,689 |
| 每股資產淨值 | 1.45 | 1.81 | 1.81 | 1.95 |
| 業績比率 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| % | % | % | % | |
| 平均股東權益總額回報 (ROE) | 19.8 | 19.5 | 19.5 | 26.6 |
| 除稅後平均資產總值回報 (ROA) | 1.18 | 1.15 | 1.15 | 1.72 |
| 除稅後平均風險加權資產回報 (RORA) | - | - | - | - |
| 成本效益比率 | 37.36 | 41.83 | 41.83 | 34.03 |
| 存貸比率 | 62.89 | 61.27 | 61.27 | 61.19 |
| 淨利息收益率 | 3.11 | 3.18 | 3.18 | 3.29 |
| 實質稅率 | 31.4 | 31.4 | 31.4 | 22.4 |
| 貸款減值準備對客戶貸款總額比率 | 2.72 | 2.72 | 2.72 | 2.59 |
| 貸款減值準備對不良貸款比率 | 104.41 | 104.41 | 104.41 | 117.23 |
| 第一級資本比率 (%) | 10.37 | 10.37 | 10.37 | 10.08 |
| 總資本比率 (%) | 12.58 | 12.58 | 12.58 | 12.06 |
| 佔營業收益總額之百分比 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| % | % | % | % | |
| 淨利息收益 | 89.42 | 89.42 | 89.42 | 81.84 |
| 非利息收益 | 12.94 | 16.92 | 15.08 | 15.81 |
| 費用收益淨額 | 12.69 | 16.1 | 14.52 | 14.86 |
| 交易收益淨額 | 0.25 | 0.82 | 0.56 | 0.95 |
渣打銀行 (2888) 數據 （轉貼）
| 渣打銀行 (2888) | ||||
| 綜合收益表 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| 百萬美元 | 百萬美元 | 百萬美元 | 百萬美元 | |
| 淨利息收益 | 2,952 | 3,313 | 6,265 | 3,710 |
| 費用收益淨額 | 1,228 | 1,433 | 2,661 | 1,681 |
| 交易收益淨額 | 649 | 612 | 1,261 | 1,151 |
| 貸款減值及其他信貸風險準備 | -361 | -400 | -761 | -465 |
| 除稅前利潤 | 1,980 | 2,055 | 4,035 | 2,586 |
| 淨利潤 | 1,447 | 1,542 | 2,989 | 1,888 |
| 每股盈利 | 0.985 | 1.026 | 2.011 | 1.263 |
| 每股股息 | 0.2312 | 0.5623 | 0.7935 | 0.2567 |
| 綜合資產負債表 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | 百萬人民幣 | |
| 同業貸款 | 21,108 | 35,365 | 35,365 | 49,175 |
| 客戶貸款 | 151,946 | 154,266 | 154,266 | 174,735 |
| 資產總值 | 297,486 | 329,838 | 329,838 | 396,727 |
| 同業存放 | 26,846 | 25,880 | 25,880 | 38,389 |
| 客戶存放 | 160,242 | 179,760 | 179,760 | 205,539 |
| 負債總額 | 277,905 | 308,386 | 308,386 | 375,822 |
| 股東權益總額 | 19,025 | 20,851 | 20,851 | 20,312 |
| 總股數 | 1,402 | 1,410 | 1,410 | 1,422 |
| 每股資產淨值 | 12.507 | 13.742 | 13.742 | 13.257 |
| 業績比率 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| % | % | % | % | |
| 平均股東權益總額回報 (ROE) | 16.7 | 14.8 | 14.8 | 17.8 |
| 除稅後平均資產總值回報 (ROA) | 0.97 | 0.92 | 0.92 | 0.98 |
| 除稅後平均風險加權資產回報 (RORA) | 1.72 | 1.68 | 1.68 | 1.83 |
| 成本效益比率 | 54.7 | 57.3 | 57.3 | 56.4 |
| 存貸比率 | - | 85.8 | 85.8 | 84.6 |
| 淨利息收益率 | 2.47 | 2.48 | 2.48 | 2.5 |
| 實質稅率 | 26.9 | 25 | 25 | 27 |
| 貸款減值準備對客戶貸款總額比率 | 0.85 | 0.65 | 0.65 | 0.53 |
| 貸款減值準備對不良貸款比率 | 76 | 81 | 81 | 78 |
| 第一級資本比率 (%) | 9.7 | 8.8 | 8.8 | 8.5 |
| 總資本比率 (%) | 15.6 | 15.2 | 15.2 | 14.9 |
| 佔營業收益總額之百分比 | 06/30/2007 | 12/31/2007 | 12/31/2007 | 06/30/2008 |
| 1 - 6月 | 6 - 12月 | 1 - 12月 | 1 - 6月 | |
| % | % | % | % | |
| 淨利息收益 | 56.1 | 57.08 | 57.08 | 53.1 |
| 非利息收益 | 35.66 | 35.23 | 35.23 | 40.53 |
| 費用收益淨額 | 23.33 | 24.69 | 24.69 | 24.06 |
| 交易收益淨額 | 12.33 | 10.54 | 10.54 | 16.47 |
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