下面的文章是中國大陸前些年高考的一篇滿分作文，文章樸實簡單，要找出用字遣詞比這篇好的文章實在數不勝數，然而為什麼這篇小短文卻可以在千萬中國考生中得到滿分，我覺得 …理由是它真正的把每一位的心聲說了出來，撼動了每一個改考卷的老師的心靈.....
話說『誠信』被那個『聰明』的年輕人丟棄到水裡以後，他拼命地游著，最後來到了一個小島上。
『誠信』就躺在沙灘上休息，心裡計劃著等待哪位路過的朋友允許他搭船，救他一命。
突然，『誠信』聽到遠處傳來一陣陣歡樂輕鬆的音樂。
他於是馬上站起來，向著音樂傳來的方向望去：他看見一隻小船正向這邊駛來。
船上有面小旗，上面寫著『快樂』二字，原來是快樂的小船。
『誠信』忙喊道：『快樂快樂，我是誠信，你拉我回岸可以嗎？』
『快樂』一聽，笑著對『誠信』說：『不行不行，我一有了誠信就不快樂了，
你看這社會上有多少人因為說實話而不快樂。對不起，我無能為力。』
說罷，『快樂』走了。
過了一會兒 ……
『地位』又來了， 誠信忙喊到：『地位地位，我是誠信，我想搭你的船回家可以嗎？』
『地位』忙把船 划遠了，回頭對『誠信』說：『不行 不行，誠信可不能搭我的船，我的地位來之不易啊！有了你這個誠信我豈不倒霉，並且連地位也難以保住啊！
『誠信』很失望地看著『地位』的背影，眼裡充滿了不解和疑惑。
他又接著等。
隨著一片有節奏而卻不和諧的聲音傳來，『競爭』們乘著小船來了，
『誠信』喊道：『競爭，競爭，我能不能搭你的小船一程？』
競爭們問道：『你是誰，你能給我們多少好處？』
『誠信』不想說，怕說了又 沒人理，但『誠信』畢竟是誠信，他說：『我是……』
『你是誠信啊，你這不純心給我們添麻煩嗎？如今競爭這麼激烈，我們” 不正當競爭”怎麼敢要你誠信？』言罷，揚長而去。
正當誠信感到近乎絕望的時候，一個慈祥的聲音從遠處傳來：『孩子，上船吧！』
一個白髮蒼蒼的老者在船上掌著舵道：『我是時間老人。』
『誠信』忍不住問道：『您為什麼要救我呢？』
.
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.
.
老人微笑著說：『只有時間才知道誠信有多麼重要！』
在回去的路上，時間老人指著因翻船而落水的『快樂』、『地位』、『競爭』，
意味深長地說道：『
沒有誠信，快樂不長久，地位是虛假的，競爭也是失敗的。』
Friday, May 29, 2009
“畫皮”容易，“畫心”難....
http://www.youtube.com/wat
今日聼畫皮的主題曲“畫心”....一收好歌！
畫皮，畫心，絕妙的對比
這部電影爲何叫“畫皮”，讓人第一個感覺就是在說披在妖
在外人眼中，他是一等一的好男人。愛妻子，忠於妻子，面
他忠貞不二，至死不渝，但他其實是在畫皮。。
其實人生在世上，隨著年齡的增長，由於世俗，倫理，道德等的規限，人用自
電影裏有這樣的描述，妖狐需要每天吃人心去保持他的那張
人最重要的..是“畫心”.....
畫皮容易，畫心難，畫不成心，將軍唯有將刀插向自己的皮囊。電影的結局，是一種破鏡後的重圓，但是從他們的眉宇之間看到，破鏡真的能重圓嗎？........
題外話，忽然記起西遊記入面，家英哥有句名言：“就算係妖，只要
P.S. 樂仔拙作，多多包涵....最好多留comment 啦，=）
Tuesday, December 9, 2008
Thursday, November 20, 2008
銀行採新制避龐大虧損
新會計準則容許調整要追溯至7月1日；換言之，9月尾雷曼兄弟「爆煲」，從而引發的金融海嘯及資產價格下跌，為金融機構帶來的龐大虧損，可以避免完全浮現在第三季業績上。近日多間公布季度業績的歐洲銀行，包括德國最大銀行德意志、意大利最大銀行UniCredit及挪威的DnB NOR，便透過新會計準則，為公司第三季度帶來盈利。
資產重新分類產生兩影響
以德意志銀行為例，該行10月底公布第三季業績，便為市場帶來驚喜，季度錄得盈利4.35億歐羅（市場原先預計虧損），主因是該行採用歐盟新會計準則計算損益，不必把手持資產按市值入賬，在「粉飾」過後的賬目，令德意志銀行期內撇賬大幅減少41%或8.45億歐羅，至12億歐羅。若非新制度支持，相信德銀第三季仍錄得虧損。
中銀國際分析員袁琳認為，重新把資產分類，可能會產生二大影響：一是可防止手上資產投資價值，因隨市價調整已導致盈利較今年6月末進一步波動；二是若金融資產重新分類為「持有至到期」，有助加強銀行資本充足率，估計交易／公允價值證券／可供出售金融資產對股權比率最高的銀行，將成為會計準則調整下潛在受益者。
港銀行無改制迫切性
至於本港銀行方面，從附表所見，在投資證券結構，其中公允價值／交易／可供出售投資對股東權益比率較高的銀行股包括滙控（005）、渣打（2888）、恒生（011）及富邦銀行（636）。其中以滙控最高，比率高達五點六倍，上半年持有交易債券4549億美元，可供出售債券2542億美元，股票及其他投資是688億美元，而持有至到期的投資是110億美元。
不過，本港銀行相對歐美金融機構，財政狀況相對穩健，目前本港註冊銀行資本充足比率約14%，遠高於國際資本充足標準8%的最低要求。業界認為，採用新會計準則的迫切性，應遠不及歐美銀行或保險公司。當然，若歐美金融機構盈利波幅下降，未來風險轉趨正常，對手持大量外國金融機構股票或債券的本地銀行，長線肯定將有利益。
證券商里昂指出，若銀行轉用新會計準則，反而會把上半年累積按市值入賬的收益還原，可能會拖低今年下半年盈利表現。業界人士指出，在第三季金融資產價值大跌下，新例可讓金融機構稍作喘息。不過，由於各間銀行財務健康狀況有異，而個別銀行若認為把不良資產持有至到期，屆時損失可能更大，故未必每間銀行皆會採用新制度。
昨天「公司專訪」一欄中，中國自動化（569）至2008年8月14日已合共收購北京交大微聯76.7%的股權；並集團有關煉油化工項目的手頭定單應為6億元人民幣，現特此更正
Thursday, November 6, 2008
金融海嘯源於美國樓市, 之一
林后湘先生的新著《貫古今 測走勢》（暫名）即將出版，本書嘗試以投資邏輯分析、人類行為慣性，利用過去適用的已發生事例，調整箇中影響因素，預測往後經濟形勢的走向。本書希望令投資者更認識金融市場，提升他們的警覺性及分析力，並分享明年經濟預測的思路過程，減輕他們在參與金融市場活動時與對手相比的弱勢。
全書分為現在篇、過去篇、明日篇；採用較平白的敍述方式，確保讀者可以了解金融市場大事的來龍去脈。
當前的金融風暴早在2008年3月已顯現，美國證券行貝爾斯登被收購，從而發生美國政府入股房貸美及房利美兩家房地產按揭業務龍頭企業；同時，各歐美大銀行紛紛撥備撇賬及作資本融資，增發普通股、優先股及適量債券，以維持資金流動能力。在奧運前後，全世界目光轉注這次中國辦得異常成功的夏季奧運會，市場的反應才靜了下來。
踏入9月，這個傷口因為根本沒有任何治療，風暴還是延續，至格林斯平在國會聽證會中強調此可能是五十年甚而百年不遇的經濟金融危機，市場又再重新燃起火花，這個金融危機又從信貸危機再演變成為信心危機，人們因美國金融機構不斷出現財困，中小銀行陸續倒閉；而同時歐洲亦有金融機構出現財困，中型房產信貸公司亦相繼倒閉或被注資拯救。
九一一後靠樓市帶動
各地投資者對金融機構及金融股產生憂慮，出現擠兌潮及拋售金融股此一現象，出現等同一九二○年代經濟大恐慌般的信心崩潰狀態，惟現代金融產品繁多，投資槓桿將風險總額大大擴闊，令很多投資者承擔的風險超逾了其可負擔的範圍，加上資訊發達令消息傳播過速，人們失卻細心思考或引證的機會，使投資者往往未能充分考慮便作出反應，因此交易金額之龐大及市場波幅之反覆，非1920年代的金融市場可以相比。
筆者將以個人的市場閱歷及經驗，將此次金融危機的問題分層次地去剖析，看看究竟出了什麼問題，而且是哪幾個環節出問題。在認清楚問題如何產生、如何擴大，才可以再作針對性的思考，找出解救的方向。
至於作為被動的中小投資者，更為被動，因為實在沒能力參與拯救行動，也沒有能力去提出方案；只有在找到問題後，因應該問題的演變，各國政府有否行動，去盤算要多少時間才可獲得解決；或劃定整個風暴的變化里程碑，去決定情況演化至什麼階段時，應作出什麼行動或反應。
經細心分析下，此次金融危機主要原因應該是樓市，即房地產市場。過去六七年，美國經濟及世界經濟的購買力和動力都是憑藉着樓市的復甦，一步步將經濟推上去。尤其是美國經濟，在本世紀初發生「九一一」事故後，經濟動力已經疲弱，而美國出口是兩極化，主要靠高科技高增值產品及農產品。至於輕工業產品及重工產品已持續萎縮，只遺下航空製造業，其實飛機零配件有高比率已依賴入口。在這樣情況下，遇上恐怖襲擊及環境惡化兩種心理因素，再加上利息長時間低企，這些誘因令美國房地產經營者抓住商機，趁機將房地產市場一步步推高。
房地產利潤厚客戶廣
經營房地產順境時，優點很多——
單價大。物業買賣金額在商品市場中較大，變成很易造成龐大交易量，乘以可觀利潤率，經營者的利潤來源，故吸引到精明的商人參與，願意動腦筋去推動市場以謀暴利。
客戶廣。比較其他高單價商品及奢侈品，房地產市場客戶廣泛，數目很多，形成交易頻率及成交量遠超其他高單價商品。加上房屋在另一角度看也是必需品，市場的需求若撇開價格及消費能力的因素，其需求是永遠存在的，有要建立新家庭，有要換大屋的，有要搬遷的，也有要追求生活質素的。
市場層面大。房地產市場也分很多不同層面，如居住房、商場、酒店、商業樓、豪宅別墅、度假房等等，經營者可以有多樣化的不同產品推出市場謀利。
成效快。只要抓住時機，一個經營一至四年的房地產項目，可以由策劃至安排、建造至預售一段較短時間內，將龐大的交易通過預售鎖定利潤。以其回報計算跟一般商業項目比較，由產品發展至鋪展銷售渠道，再至市場推廣銷售至回收貸款等營運，物業買賣所需時間都較短，所以成效較快。
搞活樓市必需按揭
房地產營運商在營運中，確有比較明顯的優勢，其風險較可估計及控制；只要能獲取合適發展的土地，同時有較大的資本及獲得銀行金支持，便具備參與項目的條件。
在土地供應方面，美國房地產市場是比較容易的，其發展的項目，當然最好是優越的人口密集區地段，特別是城市中心區域，這些項目就算遇到突然的經濟困境，因貨源供需問題及有出租能力，將房產脫手倒不是問題，只是價格虧盈的考慮。可惜，這類項目比較少，要創造產品數量，只可靠近郊或新開發地區，才可有較大的房地產商品與數量供客戶選購。因此，美國房地產新增房屋多屬此類二三線地段，其價格防守能力較差。
在較低的利息水平下，投資及買賣房地產已具備基本操作條件。在價格方面，若能營造出房價節節上升、走勢看俏的趨勢，令人們覺得有升值潛力，價格的顧慮反可變為可供投機獲利的樂觀估計。那麼，美國房地產商餘下要解決的問題，就是購買力的問題。
房地產買賣交易量一定需要按揭，即通過以房地產抵押，獲得部分資金去購入，買房人士只需付首期現金，而按揭部分則用分期付款方式在十五至最長二十五年按月攤還。所以按揭成數比率及分期付款的利息，是客戶購買力的支柱。當按揭成數較高及利息偏低時，客戶購買能力較強，較易作出決定。房地產商便通過與銀行及金融機構合作，提供按揭及分期付款，以促成其房屋銷售量。
之一
全書分為現在篇、過去篇、明日篇；採用較平白的敍述方式，確保讀者可以了解金融市場大事的來龍去脈。
當前的金融風暴早在2008年3月已顯現，美國證券行貝爾斯登被收購，從而發生美國政府入股房貸美及房利美兩家房地產按揭業務龍頭企業；同時，各歐美大銀行紛紛撥備撇賬及作資本融資，增發普通股、優先股及適量債券，以維持資金流動能力。在奧運前後，全世界目光轉注這次中國辦得異常成功的夏季奧運會，市場的反應才靜了下來。
踏入9月，這個傷口因為根本沒有任何治療，風暴還是延續，至格林斯平在國會聽證會中強調此可能是五十年甚而百年不遇的經濟金融危機，市場又再重新燃起火花，這個金融危機又從信貸危機再演變成為信心危機，人們因美國金融機構不斷出現財困，中小銀行陸續倒閉；而同時歐洲亦有金融機構出現財困，中型房產信貸公司亦相繼倒閉或被注資拯救。
九一一後靠樓市帶動
各地投資者對金融機構及金融股產生憂慮，出現擠兌潮及拋售金融股此一現象，出現等同一九二○年代經濟大恐慌般的信心崩潰狀態，惟現代金融產品繁多，投資槓桿將風險總額大大擴闊，令很多投資者承擔的風險超逾了其可負擔的範圍，加上資訊發達令消息傳播過速，人們失卻細心思考或引證的機會，使投資者往往未能充分考慮便作出反應，因此交易金額之龐大及市場波幅之反覆，非1920年代的金融市場可以相比。
筆者將以個人的市場閱歷及經驗，將此次金融危機的問題分層次地去剖析，看看究竟出了什麼問題，而且是哪幾個環節出問題。在認清楚問題如何產生、如何擴大，才可以再作針對性的思考，找出解救的方向。
至於作為被動的中小投資者，更為被動，因為實在沒能力參與拯救行動，也沒有能力去提出方案；只有在找到問題後，因應該問題的演變，各國政府有否行動，去盤算要多少時間才可獲得解決；或劃定整個風暴的變化里程碑，去決定情況演化至什麼階段時，應作出什麼行動或反應。
經細心分析下，此次金融危機主要原因應該是樓市，即房地產市場。過去六七年，美國經濟及世界經濟的購買力和動力都是憑藉着樓市的復甦，一步步將經濟推上去。尤其是美國經濟，在本世紀初發生「九一一」事故後，經濟動力已經疲弱，而美國出口是兩極化，主要靠高科技高增值產品及農產品。至於輕工業產品及重工產品已持續萎縮，只遺下航空製造業，其實飛機零配件有高比率已依賴入口。在這樣情況下，遇上恐怖襲擊及環境惡化兩種心理因素，再加上利息長時間低企，這些誘因令美國房地產經營者抓住商機，趁機將房地產市場一步步推高。
房地產利潤厚客戶廣
經營房地產順境時，優點很多——
單價大。物業買賣金額在商品市場中較大，變成很易造成龐大交易量，乘以可觀利潤率，經營者的利潤來源，故吸引到精明的商人參與，願意動腦筋去推動市場以謀暴利。
客戶廣。比較其他高單價商品及奢侈品，房地產市場客戶廣泛，數目很多，形成交易頻率及成交量遠超其他高單價商品。加上房屋在另一角度看也是必需品，市場的需求若撇開價格及消費能力的因素，其需求是永遠存在的，有要建立新家庭，有要換大屋的，有要搬遷的，也有要追求生活質素的。
市場層面大。房地產市場也分很多不同層面，如居住房、商場、酒店、商業樓、豪宅別墅、度假房等等，經營者可以有多樣化的不同產品推出市場謀利。
成效快。只要抓住時機，一個經營一至四年的房地產項目，可以由策劃至安排、建造至預售一段較短時間內，將龐大的交易通過預售鎖定利潤。以其回報計算跟一般商業項目比較，由產品發展至鋪展銷售渠道，再至市場推廣銷售至回收貸款等營運，物業買賣所需時間都較短，所以成效較快。
搞活樓市必需按揭
房地產營運商在營運中，確有比較明顯的優勢，其風險較可估計及控制；只要能獲取合適發展的土地，同時有較大的資本及獲得銀行金支持，便具備參與項目的條件。
在土地供應方面，美國房地產市場是比較容易的，其發展的項目，當然最好是優越的人口密集區地段，特別是城市中心區域，這些項目就算遇到突然的經濟困境，因貨源供需問題及有出租能力，將房產脫手倒不是問題，只是價格虧盈的考慮。可惜，這類項目比較少，要創造產品數量，只可靠近郊或新開發地區，才可有較大的房地產商品與數量供客戶選購。因此，美國房地產新增房屋多屬此類二三線地段，其價格防守能力較差。
在較低的利息水平下，投資及買賣房地產已具備基本操作條件。在價格方面，若能營造出房價節節上升、走勢看俏的趨勢，令人們覺得有升值潛力，價格的顧慮反可變為可供投機獲利的樂觀估計。那麼，美國房地產商餘下要解決的問題，就是購買力的問題。
房地產買賣交易量一定需要按揭，即通過以房地產抵押，獲得部分資金去購入，買房人士只需付首期現金，而按揭部分則用分期付款方式在十五至最長二十五年按月攤還。所以按揭成數比率及分期付款的利息，是客戶購買力的支柱。當按揭成數較高及利息偏低時，客戶購買能力較強，較易作出決定。房地產商便通過與銀行及金融機構合作，提供按揭及分期付款，以促成其房屋銷售量。
之一
投資銀行進軍房地產按揭業務, 之二
1997年亞洲金融風暴發生後，全球經濟回落至牛皮局面，只有中國及印度起了急劇的轉好變化，這是特殊情況，當作別論。在過去十年，世界利率，特別是美元利率停留在低迷時期，這段時間，格林斯平有意行美元低利率政策，以使美國經濟衰退可以軟着陸。但在百業牛皮狀態下，美國商人便抓着機會，利用房地產市場增加銷量來刺激市道，從中圖利。
那時，美國房地產商人若要成功將物業大量銷出，必需利用以下環境因素，令買房者被吸引，並有條件去作出買房的決定。
美國政府主動盤活房產市場
提供較大的按揭額以促銷——按揭額數量不但要發放在新建房屋上，而且在舊樓亦即二手房屋的按揭額亦需要補充。例如一戶人家要買新房，除新置業者外，還要將舊房先售出，才有首期資金應付新置房屋的借貸按揭。因此，房地產市場的盤活，要靠金融機構在新房市場及二手房產市場同時提供足夠的按揭量。換句話說，房地產市場復甦及房價上升，必定需要金融信貸機構充分支持，不斷投入資金去推動及撑托。
現代人更要依賴按揭──現代美國人的生活模式，是儲蓄率偏低再加上過去幾年較平穩的經濟發展，除從事金融業或高科技行業的部分人士外，大多數美國人收入較緊絀，令原來不多的積蓄更大大減低。再加上「九一一」事件後，美國人有若干追求即時享樂的心態，生活上花費稍為放縱，這又將儲蓄率拉得更低，很多更是通過信用卡透支應付開銷，所以他們買房更要依賴按揭。
過去多個經濟危機的教訓是，房地產按揭過大，通常經濟體系就容易動搖。尤其是銀行的倒閉，多是因為固定信貸資產過大，使銀行失去現金流能力，亦即周轉不靈，產生財困。那時，一遇到擠提或流動資金被吸乾，變成不能動彈，那就逃不過被注資收購或破產倒閉的厄運。
也就是歷史回憶及多次教訓，各國政府及金融監管當局為了金融體系的穩定及安全，均在銀行法例或監管條例上有限制及要求，把金融機構的長期信貸資產（主要是房地產按揭限制在一定額度內，與其資本總額及資產總額分別鎖定在一定比例限額以內。當然，還有流動資金比率的限制。在上世紀七十及八十年代，有很多歐洲銀行因過去管理層在房地產信貸業務上受過很大的損失，他們在信貸評審中對房地產按揭深懷戒心。在那個時代，很多銀行是不經營房地產按揭業務的。
也許是這個原故，地方政府為了盤活中小型房貸市場，另立法例，容許一些Building Society或房貸儲蓄合作社存在，在規範及監管上較為嚴密，營運也需要有若干限制，以提供普羅民眾一個融資購房途徑。因這種經營房貸業務的金融機構隨時因樓市大波動而引發危機，政府要把它們分散及限制其規模，以便可以在出問題時較易收購或處理。
拓衍生工具增加財源
房地產按揭業務基本上是以短期資金應付長期的固定抵押資金，而這些長期固定抵押資產雖然在理論上在斷供時，可以在二手市場沽出圖利，但實際上，當樓市出現波動時，房地產市場同時會失去承托力，這樣抵押品不但難以沽出，賬面上也會不斷減值，勢必拖累經營房地產抵押業務的金融機構無法在短期貨幣市場貸入資金。在這樣轉不動又不斷減值下，企業很易就因為償還不了原來的短期信貸而破產清盤，除非他們能自有百分百的長期資金去支持按揭資產，這在部分保險業基金可能做到，但它們也有保單贖回、退保不供或資產減值等，令它們面對長期資金來源不足的問題，美國國際保險集團（AIG）也就是因長期資產的撇賬，而損害其流動能力而陷入財困。
另一方面，投資銀行及傳統商業銀行為增加非利息收入，大力發展股市指數及外滙滙率掛鈎的衍生投資工具，後來更發展為與股票價格掛鈎或沽空外滙滙率掛鈎的衍生投資工具。不幸地，這群為增加財源而拚命的華爾街精英，為了增加交易收入，在本世紀初進軍房地產按揭業務，發展按揭證券化的業務。
八十年代有幾位大地產商與大銀行金融集團也曾考慮進軍房地產按揭市場，那時筆者適逢其會，也曾積極參與策劃及研討，以下把情況公開，供各讀者參考。
事緣在八十年代初，香港經濟稍為好轉，中國改革開放尚在摸索，香港工業開始慢慢北移，本地某大華資房地產商希望盤活香港商業樓宇及住宅市場，但銀行體系因銀監處對房地產按揭量有嚴密管制，市場缺乏動力。當年各大地產商只有利用本身資金對一手樓宇作首按促銷，而再通過這些首按資產向銀行融資，繞過銀行監理條例的方式，但規模始終不能過大。
按揭資產證券化利弊
筆者曾與香港當時最大及最活躍的兩家銀行附屬投資銀行探討將房地產按揭資產證券化的可能；當時筆者適巧游說另一華資大地產商為在市場吸收長期資金，以長期票據形式展開連串發行計劃，吸納部分游資。故此，該大華資地產商亦希望能創造出一種衍生產品或以證券化方式，將其原有的地產商承按有按資產換回現金，以支持其房地產銷售時所需要的一手按揭。那時在密鑼緊鼓下，籌備程序不難，但最後在決策上卻遇到阻滯。當時，遇到兩個顧慮，就是政府的態度與當時財經前輩們的「傳統商人」觀念，致使其後來終於沒有再推展下去。
那時是英國政府管治時期，他們吸收了六十年代的銀行風潮及過去香港地產市場波動的預測，認為萬一流動能力有問題，按揭證券價值便會有風波。而樓市變化很易觸動流動能力不足，那時誰來出面支持應付？
而財經界主要高層的「傳統商人觀念」也不支持此種業務，因為如果將房地產按揭業務證券化出售予公眾投資者，有數位先輩認為不符合公眾及投資利益，而且風險極大，不符合他們「傳統商人營商概念」，那就是某字號的產品必屬公平互利，而風險則可以在控制範圍之內，萬一有事，可以負責，否則寧可不賺。
且細看房地產按揭資產證券化的利弊。
──對房地產而言利益最大
因為按揭額的擴大，令他們銷房業務不受到信貸金額的限制。而且因買房者較易獲得按揭，無形中亦促成房地產交易量的增加。
──對投資銀行及證券地產中介商而言多一財源
市場多了一種金融產品，而且數額龐大，且樓市上落，交易也必頻繁，他們只以交易量大小來收取佣金或專業費用，實多一收入的財源。
──對政府監管者而言多一負擔
有遠見的政府及監管機構，通常對這種隨時會產生麻煩風波的產品都不會鼓勵。試想一個以短期資金去支撑長期借貸的業務，本身就有其不平衡，因為長期的房地產按揭資產本質仍有價格風險；當其樓市價格大幅向下波動時，證券價值也隨其波動，必又埋下股市中一個不定期的波動因素，隨而會擾亂市場的穩定性。
──對買入按揭證券的投資者而言最不利
買入按揭證券，主要是賺取信貸息差，是利息收入。若有客戶斷供，也只是在將抵押資產拍賣後，取回本金利息成本。但當樓市欠佳時，則要面對股價下跌及因財困而引起破產清盤的風險。至於樓市上升，房地產價格增加，是與信貸提供者及證券持有人無關。就是因為只有其害而沒有附加利益，投資者實在是最不利者。
之二
那時，美國房地產商人若要成功將物業大量銷出，必需利用以下環境因素，令買房者被吸引，並有條件去作出買房的決定。
美國政府主動盤活房產市場
提供較大的按揭額以促銷——按揭額數量不但要發放在新建房屋上，而且在舊樓亦即二手房屋的按揭額亦需要補充。例如一戶人家要買新房，除新置業者外，還要將舊房先售出，才有首期資金應付新置房屋的借貸按揭。因此，房地產市場的盤活，要靠金融機構在新房市場及二手房產市場同時提供足夠的按揭量。換句話說，房地產市場復甦及房價上升，必定需要金融信貸機構充分支持，不斷投入資金去推動及撑托。
現代人更要依賴按揭──現代美國人的生活模式，是儲蓄率偏低再加上過去幾年較平穩的經濟發展，除從事金融業或高科技行業的部分人士外，大多數美國人收入較緊絀，令原來不多的積蓄更大大減低。再加上「九一一」事件後，美國人有若干追求即時享樂的心態，生活上花費稍為放縱，這又將儲蓄率拉得更低，很多更是通過信用卡透支應付開銷，所以他們買房更要依賴按揭。
過去多個經濟危機的教訓是，房地產按揭過大，通常經濟體系就容易動搖。尤其是銀行的倒閉，多是因為固定信貸資產過大，使銀行失去現金流能力，亦即周轉不靈，產生財困。那時，一遇到擠提或流動資金被吸乾，變成不能動彈，那就逃不過被注資收購或破產倒閉的厄運。
也就是歷史回憶及多次教訓，各國政府及金融監管當局為了金融體系的穩定及安全，均在銀行法例或監管條例上有限制及要求，把金融機構的長期信貸資產（主要是房地產按揭限制在一定額度內，與其資本總額及資產總額分別鎖定在一定比例限額以內。當然，還有流動資金比率的限制。在上世紀七十及八十年代，有很多歐洲銀行因過去管理層在房地產信貸業務上受過很大的損失，他們在信貸評審中對房地產按揭深懷戒心。在那個時代，很多銀行是不經營房地產按揭業務的。
也許是這個原故，地方政府為了盤活中小型房貸市場，另立法例，容許一些Building Society或房貸儲蓄合作社存在，在規範及監管上較為嚴密，營運也需要有若干限制，以提供普羅民眾一個融資購房途徑。因這種經營房貸業務的金融機構隨時因樓市大波動而引發危機，政府要把它們分散及限制其規模，以便可以在出問題時較易收購或處理。
拓衍生工具增加財源
房地產按揭業務基本上是以短期資金應付長期的固定抵押資金，而這些長期固定抵押資產雖然在理論上在斷供時，可以在二手市場沽出圖利，但實際上，當樓市出現波動時，房地產市場同時會失去承托力，這樣抵押品不但難以沽出，賬面上也會不斷減值，勢必拖累經營房地產抵押業務的金融機構無法在短期貨幣市場貸入資金。在這樣轉不動又不斷減值下，企業很易就因為償還不了原來的短期信貸而破產清盤，除非他們能自有百分百的長期資金去支持按揭資產，這在部分保險業基金可能做到，但它們也有保單贖回、退保不供或資產減值等，令它們面對長期資金來源不足的問題，美國國際保險集團（AIG）也就是因長期資產的撇賬，而損害其流動能力而陷入財困。
另一方面，投資銀行及傳統商業銀行為增加非利息收入，大力發展股市指數及外滙滙率掛鈎的衍生投資工具，後來更發展為與股票價格掛鈎或沽空外滙滙率掛鈎的衍生投資工具。不幸地，這群為增加財源而拚命的華爾街精英，為了增加交易收入，在本世紀初進軍房地產按揭業務，發展按揭證券化的業務。
八十年代有幾位大地產商與大銀行金融集團也曾考慮進軍房地產按揭市場，那時筆者適逢其會，也曾積極參與策劃及研討，以下把情況公開，供各讀者參考。
事緣在八十年代初，香港經濟稍為好轉，中國改革開放尚在摸索，香港工業開始慢慢北移，本地某大華資房地產商希望盤活香港商業樓宇及住宅市場，但銀行體系因銀監處對房地產按揭量有嚴密管制，市場缺乏動力。當年各大地產商只有利用本身資金對一手樓宇作首按促銷，而再通過這些首按資產向銀行融資，繞過銀行監理條例的方式，但規模始終不能過大。
按揭資產證券化利弊
筆者曾與香港當時最大及最活躍的兩家銀行附屬投資銀行探討將房地產按揭資產證券化的可能；當時筆者適巧游說另一華資大地產商為在市場吸收長期資金，以長期票據形式展開連串發行計劃，吸納部分游資。故此，該大華資地產商亦希望能創造出一種衍生產品或以證券化方式，將其原有的地產商承按有按資產換回現金，以支持其房地產銷售時所需要的一手按揭。那時在密鑼緊鼓下，籌備程序不難，但最後在決策上卻遇到阻滯。當時，遇到兩個顧慮，就是政府的態度與當時財經前輩們的「傳統商人」觀念，致使其後來終於沒有再推展下去。
那時是英國政府管治時期，他們吸收了六十年代的銀行風潮及過去香港地產市場波動的預測，認為萬一流動能力有問題，按揭證券價值便會有風波。而樓市變化很易觸動流動能力不足，那時誰來出面支持應付？
而財經界主要高層的「傳統商人觀念」也不支持此種業務，因為如果將房地產按揭業務證券化出售予公眾投資者，有數位先輩認為不符合公眾及投資利益，而且風險極大，不符合他們「傳統商人營商概念」，那就是某字號的產品必屬公平互利，而風險則可以在控制範圍之內，萬一有事，可以負責，否則寧可不賺。
且細看房地產按揭資產證券化的利弊。
──對房地產而言利益最大
因為按揭額的擴大，令他們銷房業務不受到信貸金額的限制。而且因買房者較易獲得按揭，無形中亦促成房地產交易量的增加。
──對投資銀行及證券地產中介商而言多一財源
市場多了一種金融產品，而且數額龐大，且樓市上落，交易也必頻繁，他們只以交易量大小來收取佣金或專業費用，實多一收入的財源。
──對政府監管者而言多一負擔
有遠見的政府及監管機構，通常對這種隨時會產生麻煩風波的產品都不會鼓勵。試想一個以短期資金去支撑長期借貸的業務，本身就有其不平衡，因為長期的房地產按揭資產本質仍有價格風險；當其樓市價格大幅向下波動時，證券價值也隨其波動，必又埋下股市中一個不定期的波動因素，隨而會擾亂市場的穩定性。
──對買入按揭證券的投資者而言最不利
買入按揭證券，主要是賺取信貸息差，是利息收入。若有客戶斷供，也只是在將抵押資產拍賣後，取回本金利息成本。但當樓市欠佳時，則要面對股價下跌及因財困而引起破產清盤的風險。至於樓市上升，房地產價格增加，是與信貸提供者及證券持有人無關。就是因為只有其害而沒有附加利益，投資者實在是最不利者。
之二
投資銀行如何把按揭資產再包裝, 之三
投資銀行如何把按揭資產再包裝
林后湘
在84年新加坡房地產市場也起風潮，很多中心區的大商場、酒店、商業用樓房滯銷，那時，新加坡政府也考慮按揭資產證券化或基金化的可行性，後經本港某大投資銀行及美國著名房地產機構投資者研究後，也被暫時否定。
美國投資銀行界為維持高收入及充分利用其網絡資源，抓着一種新產品時，便會大力推銷。想當年，因經濟牛皮，利息低迷、投資銀行開始時只為銀行同業間服務，因要增加收入而收購其他銀行的房地產按揭業務而介入此種活動。後來，因為此類活動及交易量仍受制於銀行監管及資產限制條例，於是轉而推銷以房地產按揭業務為主的證券。
在那個年代，房貸美及房利美等房產信貸企業大規模擴張，有了股本資金，又大力經營房地產按揭業務。近幾年世界各地游資充斥，很多投資銀行及金融機構見獵心喜，紛紛建立短期貨幣基金，吸納游資，在市場中又轉借給這些房地產信貸企業。後來，投資銀行又紛紛拋出掉期利率等衍生金融工具，以賺取較大息差，接着又推出保本投資基金，惟保本者不是靠什麼傳統的保守資產，而是靠所持有的二按資產，以一些著名的投資銀行作為擔保人而進行。
凡此種種，令華爾街的金融界多了一個財源，更重要者，是令房地產增加了上升動力，帶動內需消費市場，帶動了美國股市，給予華爾街一個更大的操作平台去謀利。
監管漏洞導致「病毒」擴散
美國投資銀行為什麼能夠這樣大力發展相關二按資產業務，又不受美國銀行監管當局的關注呢？這又是一個灰色地帶問題。各國政府過去受過分固定資產借貸引發不同銀行倒閉或信貸危機，所以對銀行營運的監管，都會訂下嚴格的資產負債比例，流動資金比例及借貸予固定資產的限額。
惟是對投資銀行而言，其管制條例則沒有這麼健全及嚴格，因為投資銀行通常是以服務收入為主，本身沒有太多的資產，而且不直接收受存款，通常只通過貨幣基金形式去處理顧客的短期資金出路。因為其不是以直接收受存款及沒有太大信貸資產，所以一向監管條例較為寬鬆。
美國的情形也一樣，對投資銀行的監管是不完全及不全面的，這一個灰色地帶容許美國各大投資銀行有很大自由度，包括進入按揭資產信貸行業及其相關金融產品業務時，亦因監管力度問題，甚至美國銀行監管當局對基本的報表或資料回饋也沒有嚴格要求，到了愈做愈大，發生問題時，最高當局才恍然大悟。
也許就是這個原因，美國當局在今年最後處理問題時，在有意無意間鼓勵由傳統商業銀行對各大投資銀行作個別的收購，可能目的就是將投資銀行全面納回銀行監管系統，亦即經營者要全面遵守銀行監管條例。這解釋了為什麼餘下不倒的投資銀行亦獲發傳統銀行牌照，這是美國政府及監管當局亡羊補牢的手法。
信貸資產差劣的產品卻能過分擴張，其實有賴美國銀行監管當局的不察及疏忽，所以，他們亦希望以極低調手法去將此問題突然消失，希望避免世界各地的關注及追索責任。
按揭資產再包裝吸引散戶
總而言之，美國此次樓市二按資產過分擴張而引發美國金融危機，而美國的金融病毒——二按不良資金又因投資銀行繞過銀行監管系統將其滲透至世界各地，禍及其他國際金融機構及投資者，又是無可爭議的事實。
當然，在市場中亦有清醒敢言的參與者。早在2002年前後，已有分析員指出金融機構過度投資資產抵押產品，也有指出房貸企業兩巨頭房貸美及房利美沒有足夠財力應付風暴等等。可惜華爾街各精兵為了保持這個年賺巨薪厚佣的平台，已看不到中長期的危機，更看不到信貸質素的下降。
相反地，他們在推廣這些相關房貸抵押品為基礎的衍生金融工具時，在原來擴大的信貸加上槓桿，將原來風險以倍數擴大；除幫助按揭額度的增量外，同時亦將投資者的風險以倍數加大，雷曼兄弟也就是當中的積極參與者。
正如前文所述，投資按揭抵押產品時，投資者的利益與風險事實上是不符的，加上槓桿，不利者更不利，中介者則更得利，情況可想而知。
不過，畢竟投資衍生金融工具的投資者，尚應是有知識的投資者，能夠涉足這種複雜的專業產品，自身應有充分的理解及研究，清楚箇中風險及利益，比較選擇後才作出買賣決定。相關掛牌市場亦應有監管機構予以批核及監管，必須符合有關掛牌的條款及資料披露；因此，投資者選擇此產品時，理論上應有充足資料給他們作出決定。
及至去年中，以抵押資產為基礎的投資工具數量已不斷膨脹，很多投資銀行亦已持有至一定額度；為盤活這些資產，有些投資銀行間接以所持有房貸企業股權或擁有權益的房產抵押資產，再通過包裝變為貨幣投資組合或保本收息投資組合等，間接將抵押房產按揭資產權益轉嫁予投資者，權益中當然包括其利息收益及其資本風險。
市場發展此一步，很多人仍未估計到會有更惡劣的結果，因為短期資金投資組合或直接投資組合等仍以大額投資者為主，所參與者為有較富有人士，或是有相當經驗的專業投資者。
銀行用各種方法保護自己
界定專業投資者與一般投資者的分野，通常透過一些條件。譬如，當年香港政府當局在銀行監管條例下，容許除銀行收受存款外，為適應市場需要，倡建一些接受存款公司，但接受存款公司不能接受活期及儲蓄存款，一定要固定存款期限，及接受如超過五十萬港元的大額存款。
較大及較專業客戶應有相應判斷能力，去照顧自身的風險。條例的精神，是監管當局事先已顧全了市場所有可能的情況，避免無經驗的中小戶捲入他們難以承擔的風險。
為什麼筆者提出這些例子，因為與容許迷你債券禍及一眾中小戶投資者有關。話說以上條文的設置，是港英時代的產品；發展至近年，特區政府主張「自由不干預」，當局也許預期中小戶投資者應該比前更理解投資市場的遊戲規則及風險。
在這麼多新穎的衍生金融工具及繁雜的投資基金或組合，甚至有號稱保本功能者，凡此種種，眼花撩亂，以筆者數十年投資專業經歷，也要仔細看、仔細推敲才可得到較清晰的風險狀況，遑論那些既沒有太多時間又沒有足夠知識的普羅中小投資者？
一眾投資銀行就是為了保障他們方方面面的權益，通常會設計了認可文件，要求所有客戶簽署聲明，表示自己清楚明白投資產品內容及風險，試圖解除一切中介投資銀行追償權責的法律權力。
投資銀行或銀行投資部的銷售人員，在開立戶口及進行每次交易時，定會依據銀行設計的程序，要求客戶在確認交易，並同時聲明理解內容及風險，以符合市場監管條例，又同時免除中介者責任及聲明不合作任何相應的追究權利。
由簽上正確簽名的一刻起，基本上的責任及風險已完全轉嫁，由投資者單方面負責，除非產品本身將來有些不實的情況，而事先並沒有披露者，投資者才有追查索償的權力。
至於投資數額方面，其實很多國際債券通常有特別規定，以避免中小戶的參與；有些債券最低額為十萬美元，或二十五萬美元。通常較大宗者是最低五十萬美元或一百萬美元。如此較大一手價值，變相也是一種界定的方法。市場監管當局在審評債券或投資組合的發行時，也是利用最低限額的方式，不接受中小投資者。
惟是，年內有些投資銀行卻用轉接方式，將較大額的債券或股份重新組合包裝，吸納中小戶資金，以擴大他們的銷售範圍及交易額。此等方式，層出不窮，以例子可見一斑。最新一種方式是以投資組合方式，吸納中小戶資金，然後通過基金注入不同已擁有的資產，投資及房屋按揭抵押資產。如此，這種投資者便間接地投進部分或大部分房屋抵押資產，由於管理基金者有相當權力買賣投資，即是開始時基金沒有擁有，並不代表以後不可以擁有，這樣中小戶投資者便與房屋按揭抵押資產沾了上關係。
之三
林后湘
在84年新加坡房地產市場也起風潮，很多中心區的大商場、酒店、商業用樓房滯銷，那時，新加坡政府也考慮按揭資產證券化或基金化的可行性，後經本港某大投資銀行及美國著名房地產機構投資者研究後，也被暫時否定。
美國投資銀行界為維持高收入及充分利用其網絡資源，抓着一種新產品時，便會大力推銷。想當年，因經濟牛皮，利息低迷、投資銀行開始時只為銀行同業間服務，因要增加收入而收購其他銀行的房地產按揭業務而介入此種活動。後來，因為此類活動及交易量仍受制於銀行監管及資產限制條例，於是轉而推銷以房地產按揭業務為主的證券。
在那個年代，房貸美及房利美等房產信貸企業大規模擴張，有了股本資金，又大力經營房地產按揭業務。近幾年世界各地游資充斥，很多投資銀行及金融機構見獵心喜，紛紛建立短期貨幣基金，吸納游資，在市場中又轉借給這些房地產信貸企業。後來，投資銀行又紛紛拋出掉期利率等衍生金融工具，以賺取較大息差，接着又推出保本投資基金，惟保本者不是靠什麼傳統的保守資產，而是靠所持有的二按資產，以一些著名的投資銀行作為擔保人而進行。
凡此種種，令華爾街的金融界多了一個財源，更重要者，是令房地產增加了上升動力，帶動內需消費市場，帶動了美國股市，給予華爾街一個更大的操作平台去謀利。
監管漏洞導致「病毒」擴散
美國投資銀行為什麼能夠這樣大力發展相關二按資產業務，又不受美國銀行監管當局的關注呢？這又是一個灰色地帶問題。各國政府過去受過分固定資產借貸引發不同銀行倒閉或信貸危機，所以對銀行營運的監管，都會訂下嚴格的資產負債比例，流動資金比例及借貸予固定資產的限額。
惟是對投資銀行而言，其管制條例則沒有這麼健全及嚴格，因為投資銀行通常是以服務收入為主，本身沒有太多的資產，而且不直接收受存款，通常只通過貨幣基金形式去處理顧客的短期資金出路。因為其不是以直接收受存款及沒有太大信貸資產，所以一向監管條例較為寬鬆。
美國的情形也一樣，對投資銀行的監管是不完全及不全面的，這一個灰色地帶容許美國各大投資銀行有很大自由度，包括進入按揭資產信貸行業及其相關金融產品業務時，亦因監管力度問題，甚至美國銀行監管當局對基本的報表或資料回饋也沒有嚴格要求，到了愈做愈大，發生問題時，最高當局才恍然大悟。
也許就是這個原因，美國當局在今年最後處理問題時，在有意無意間鼓勵由傳統商業銀行對各大投資銀行作個別的收購，可能目的就是將投資銀行全面納回銀行監管系統，亦即經營者要全面遵守銀行監管條例。這解釋了為什麼餘下不倒的投資銀行亦獲發傳統銀行牌照，這是美國政府及監管當局亡羊補牢的手法。
信貸資產差劣的產品卻能過分擴張，其實有賴美國銀行監管當局的不察及疏忽，所以，他們亦希望以極低調手法去將此問題突然消失，希望避免世界各地的關注及追索責任。
按揭資產再包裝吸引散戶
總而言之，美國此次樓市二按資產過分擴張而引發美國金融危機，而美國的金融病毒——二按不良資金又因投資銀行繞過銀行監管系統將其滲透至世界各地，禍及其他國際金融機構及投資者，又是無可爭議的事實。
當然，在市場中亦有清醒敢言的參與者。早在2002年前後，已有分析員指出金融機構過度投資資產抵押產品，也有指出房貸企業兩巨頭房貸美及房利美沒有足夠財力應付風暴等等。可惜華爾街各精兵為了保持這個年賺巨薪厚佣的平台，已看不到中長期的危機，更看不到信貸質素的下降。
相反地，他們在推廣這些相關房貸抵押品為基礎的衍生金融工具時，在原來擴大的信貸加上槓桿，將原來風險以倍數擴大；除幫助按揭額度的增量外，同時亦將投資者的風險以倍數加大，雷曼兄弟也就是當中的積極參與者。
正如前文所述，投資按揭抵押產品時，投資者的利益與風險事實上是不符的，加上槓桿，不利者更不利，中介者則更得利，情況可想而知。
不過，畢竟投資衍生金融工具的投資者，尚應是有知識的投資者，能夠涉足這種複雜的專業產品，自身應有充分的理解及研究，清楚箇中風險及利益，比較選擇後才作出買賣決定。相關掛牌市場亦應有監管機構予以批核及監管，必須符合有關掛牌的條款及資料披露；因此，投資者選擇此產品時，理論上應有充足資料給他們作出決定。
及至去年中，以抵押資產為基礎的投資工具數量已不斷膨脹，很多投資銀行亦已持有至一定額度；為盤活這些資產，有些投資銀行間接以所持有房貸企業股權或擁有權益的房產抵押資產，再通過包裝變為貨幣投資組合或保本收息投資組合等，間接將抵押房產按揭資產權益轉嫁予投資者，權益中當然包括其利息收益及其資本風險。
市場發展此一步，很多人仍未估計到會有更惡劣的結果，因為短期資金投資組合或直接投資組合等仍以大額投資者為主，所參與者為有較富有人士，或是有相當經驗的專業投資者。
銀行用各種方法保護自己
界定專業投資者與一般投資者的分野，通常透過一些條件。譬如，當年香港政府當局在銀行監管條例下，容許除銀行收受存款外，為適應市場需要，倡建一些接受存款公司，但接受存款公司不能接受活期及儲蓄存款，一定要固定存款期限，及接受如超過五十萬港元的大額存款。
較大及較專業客戶應有相應判斷能力，去照顧自身的風險。條例的精神，是監管當局事先已顧全了市場所有可能的情況，避免無經驗的中小戶捲入他們難以承擔的風險。
為什麼筆者提出這些例子，因為與容許迷你債券禍及一眾中小戶投資者有關。話說以上條文的設置，是港英時代的產品；發展至近年，特區政府主張「自由不干預」，當局也許預期中小戶投資者應該比前更理解投資市場的遊戲規則及風險。
在這麼多新穎的衍生金融工具及繁雜的投資基金或組合，甚至有號稱保本功能者，凡此種種，眼花撩亂，以筆者數十年投資專業經歷，也要仔細看、仔細推敲才可得到較清晰的風險狀況，遑論那些既沒有太多時間又沒有足夠知識的普羅中小投資者？
一眾投資銀行就是為了保障他們方方面面的權益，通常會設計了認可文件，要求所有客戶簽署聲明，表示自己清楚明白投資產品內容及風險，試圖解除一切中介投資銀行追償權責的法律權力。
投資銀行或銀行投資部的銷售人員，在開立戶口及進行每次交易時，定會依據銀行設計的程序，要求客戶在確認交易，並同時聲明理解內容及風險，以符合市場監管條例，又同時免除中介者責任及聲明不合作任何相應的追究權利。
由簽上正確簽名的一刻起，基本上的責任及風險已完全轉嫁，由投資者單方面負責，除非產品本身將來有些不實的情況，而事先並沒有披露者，投資者才有追查索償的權力。
至於投資數額方面，其實很多國際債券通常有特別規定，以避免中小戶的參與；有些債券最低額為十萬美元，或二十五萬美元。通常較大宗者是最低五十萬美元或一百萬美元。如此較大一手價值，變相也是一種界定的方法。市場監管當局在審評債券或投資組合的發行時，也是利用最低限額的方式，不接受中小投資者。
惟是，年內有些投資銀行卻用轉接方式，將較大額的債券或股份重新組合包裝，吸納中小戶資金，以擴大他們的銷售範圍及交易額。此等方式，層出不窮，以例子可見一斑。最新一種方式是以投資組合方式，吸納中小戶資金，然後通過基金注入不同已擁有的資產，投資及房屋按揭抵押資產。如此，這種投資者便間接地投進部分或大部分房屋抵押資產，由於管理基金者有相當權力買賣投資，即是開始時基金沒有擁有，並不代表以後不可以擁有，這樣中小戶投資者便與房屋按揭抵押資產沾了上關係。
之三
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